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上银基金养老问答之：想要投资个人养老金基金，总共分几步？

考虑按月投资；而有些朋友可能想选择配置权益资产占比较多的养老FOF基金，那如果市场到了一个比较合适的时机，那一次性买进也都可以。上银基金表示，目前政策只设置了每年不超过12000元的投资额度上限，对具体的操作没有太多限制，可以比较灵活随机应变。　　3. 上银基金答疑：个人养老金买了之后多久可以卖出？多久可以领取？　　上银基金表示，这里有两层操作，一层是购买的产品多久可以赎回，这取决于养老产品的合同条款。上银基金表示，拿养老目标FOF基金举例，如稳健型目标风险策略的产品一般是1年持有期，平衡型一般是3年持有期，积极型一般是5年持有期，持有期结束如果觉得投资体验不错那还可以继续持有，如果不喜欢想换产品就可以申请赎回，但上银基金提示投资者注意：一定是要持有期到期，没有到期想更换产品那是不能实现的。　　第二层是产品赎回的款项是回到个人养老金资金账户中的，上银基金表示，如果不买养老产品那资金账户中的钱也有活期利息。上银基金表示，资金帐户封闭运行,需要参加人达到以下任一条件才可以领取: I. 达到领取基本养老金年龄; II. 完全丧失劳动能力; III. 出国(境)定居; IV. 国家规定的其他情形。　　-相关基金推荐- 　　11月，上银基金旗下首只养老目标基金——上银恒泰稳健养老目标一年持有混合发起式(FOF)入选首批个人养老金基金名录！　　上银基金旗下本产品定位于稳健型的目标风险策略基金，权益类资产占基金资产的比例为10%-25%，投资公募基金的比例不低于基金资产的80%。本基金以固收类资产为底仓，同时配以一定仓位投资于股票、股票型基金、满足条件的混合型基金等权益类资产来增强收益。　　本基金“Y类份额”的管理费和托管费为“A类份额”的五折，且不收取销售服务费。　　此外，投资者使用个人养老金申购本基金Y类份额，所投入的资金可享受递延税收优惠(上限1.2万元/年)，税收申报后能够直接省下一笔税款。　　目前，各大平台已开放本基金申购、定投业务(具体销售机构名单详见相关公告)，欢迎多多关注~ 　　风险提示：基金有风险，投资需谨慎。本材料中的信息或所表达的意见仅供参考，并不构成任何投资建议。最终个人养老金实施政策以相关监管机构发布的最新文件为准。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽职的原则管理和运用基金资产，但不保证基金本金不受损失，不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。投资人购买基金时应详细阅读基金的基金合同、招募说明书与基金产品资料概要等法律文件，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，充分考虑自身状况并选择与自身风险承受能力相匹配的产品。本基金为养老目标基金，产品“养老”的名称不代表收益保障或其他任何形式的收益承诺，产品不保本，可能发生亏损。请您仔细阅读专门风险揭示书，确认了解产品特征。本基金每份基金份额的最短持有期限为一年。本基金每份基金份额在其最短持有期到期日(含该日)起，基金份额持有人方可就该基金份额提出赎回申请。因此，对于基金份额持有人而言，存在投资本基金后，一年内无法赎回的风险。Y类份额是本基金针对个人养老金投资基金业务单独设立的基金份额类别，Y类基金份额的申赎安排、资金账户管理等事项还应同时遵守国家关于个人养老金账户管理的相关规定，开放申购时间由管理人另行公告。投资于Y类份额的特有风险包括基金在运作过程中可能被移出个人养老金可投基金名录，导致投资者无法继续申购的风险。根据规定，个人养老金基金名录每季度通过中国证监会网站、基金业协会网站、基金行业平台等向社会发布。您应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资者进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式，但并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资者获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。

证券之星2022-12-24

ERP：较为准确的择时指标

ERP达到“均值+1倍标准差”时不失为权益资产较好的买点：1）事后来看，除2018年10月外，出现择时信号的时点基本都与市场底重合，准确性较好；2）择时信号在多个时间维度上的胜率和赔率都较高：择时信号出现后1个月、3个月、6个月和12个月内万得全A获取正收益的概率分别为80％、75％、100％和100％，涨幅均值分别为1.4％、11.4％、27.6％和26.8％。　　风险提示：宏观经济不及预期、地缘政治风险、历史经验不代表未来、疫情扩散可能影响经济等。

金融界2022-12-22

徐成城+施毅：需求复苏+加息放缓，关注有色矿业投资机遇

味着市场上的钱就越来越多了，顺次实际上权益资产就会好起来，因为R在下降。所以整个周期实际上顺次下来的话很有意思，就是当经济好的时候，尤其是美国经济好的时候，商品价格上涨，利率也在高位，利率高位不一定黄金会很牛的。因为商品价格上涨，利率也在涨，它实际上最后实际利率不一定是骤降的。但是涨到尾声的时候，利率就会往下砸，那一波黄金就会很牛。利率往下砸，市场上钱就越来越多，就到权益资产。到了权益资产，实际上这种就是间接融资，你做大以后，经济又开始转暖，工业基础又会好，所以它是一轮一轮cycle一样，这是我的感觉。徐成城：好的，这种分析的思路和框架也非常值得投资者去学习。另外，我们也看到其实黄金的价格构成，当然美元是主导，但是我们也看到了随着美国经济在全球的占比呈现下降的状态，当然这中间也包括很多发展中国家，包括中国在内的崛起。在这样的情况之下，我们能不能去说未来整个黄金它会面临着定价锚的变迁。如果发生这样的事情，当然这个时间可能比较久远，可能未来10年甚至20年才会发生的一件事情。如果一旦发生，对于黄金来说，是不是天花板就能够被突破了? 施毅：我觉得确实，现在大家都在热议布雷顿森林体系第三次的重建，西方人他们崇尚的是信用货币，东方人崇尚是资源货币，我觉得是有道理的。举个例子来说，我们现在定价的锚实际上就是美元石油体系，这个说起来量化的值，实际上就可以用swift里面讲的全球外汇储备里面去做一个比对。美元现在最新占了全球外汇储备的50%，欧元占了30%，这两个货币就占了80%了，而人民币就占了2.7%。但是我们就只占了2.7%，这里的差距太多了。所以这个扭力我觉得到了当前，实际上是越来越多，就已经往这个东西上面去思考了。三年之前我们跟伊朗的石油人民币结算，伊朗的外汇储备用了三年时间，就直接干到了20%这样一个比例，这个就比较正常了。所以我觉得很多东西都在变化，包括这一次中阿峰会。为什么叫“能源+”，为什么有个加号的加，就不光是帮你开采，还要帮你炼化，而且还要给你配套。这里的配套，有一个金融服务，包括你的银行，包括你的货币，实际上我觉得原油的人民币结算，这是一个很重要的命题，只不过现在还没做。但是我觉得应该去思考，因为首届中阿峰会已经开了。我们说一下数，我们比如说从阿拉伯国家每年购入的原油大概是一万亿人民币，对应的是我们进口原油量的50%。所以这个地方很庞大，如果一旦我们真的是像伊朗一样，因为波斯湾国它也是一个重中之重，真的像伊朗一样，那这个命题实际上就扯远了，实际上就是很大很大，可以扯出去。我觉得最大的一个问题，实际上就是现在货币的锚都是定在美元，说白了美元过去40年时间发得太多了，多到了外汇储备已经不匹配它的人均收入总值比例。但它发了50%，欧洲是占了30%，欧元占30%，两个就占了80%。那这里面如果说稍微有点大的扭力，它实际上是引发出来这个矩阵是很大的，这是我对于黄金的理解。徐成城：好的，投资者也可以从中看到未来，我们事实上一方面会面临整个全球货币体系的重估。在这个重估的过程之中，由于我们现在包括人民币占比是比较小的，所以我们这些信用货币，事实上它和我们的天然货币相比，天然货币显然会更加占优一些。至少在这个重估的过程之中，我们看到黄金市面是存在着价格被重置的可能性的，它的天花板觉得也是会随着价格的不断重构而被打开的。四、2023年有色行业投资策略徐成城：最后我们花一点时间来聊一下，施毅总怎么看明年有色行业的投资策略?毕竟我们现在聊了这么多，其实从短期来看，都会面临着这样和那样的不确定性。但是如果把时间稍微拉长一点，我们看到明年甚至明年下半年，其实有一些机会就体现出来了。施毅总怎么去看，明年或者准确说明年下半年的一些有色行业投资的机会? 施毅：好的，我个人就用两个字，我今年的策略报告也出了，就是“崛起”这两个字，不仅是周期，实际上我们成长，我看汽车也是，就用“崛起”。那这个放的量级刚才也跟大家讲了，如果按照美元明年落实，如果跌20%，实际上就会有200万亿美金出来，无论是周期还是成长，我觉得机会都很大。对于周期的细化来说，实际上很少黄金跟铜两个同推的，但是为什么现在我们黄金也看好，铜也看好?因为黄金说白了就赌的是美国的走差，铜走的是中国的走强，两者其实以前也很少发生，以前基本上两者节奏是同步的。所以今年的情况就是美国走强，中国走得一般，导致了黄金跟铜都不灵。这一次是做了10个月的压力测试，也就跌到这个状态了。为什么跌不动?因为你也没库存了，长期资本开支不足，所以跌也就跌到现在位置了。明年的情况就是铜也好，黄金也好，工业金属也好，贵金属也好，我觉得都好。对于能源金属来说，能源金属我觉得在目前这个位置，我们就不要太纠结价格上涨的逻辑了，因为毕竟已经涨了四年时间。像锂现在ROE水平已经500%，波动是一个很正常的事情了。对于能源金属，我觉得最重要的还是要看长一点，比如说我们用量增的逻辑去想这个话题。因为接下来能源的整个赛道，它是几亿吨的用量，现在才哪到哪。就像原油一样，它用了150年来回的这种cycle，往上旋转。对于成长赛道里面，我们就特别看好汽车。我觉得车子就像2012年的手机一样，因为它还有20万亿的年产值，你不搞它搞什么呢?房子是40万亿，搞不动了，手机是3万亿，现在也搞不起来，汽车这20万亿，至少你还能拉得动这500万亿里面总量的4%，这就是我的一个看法。徐成城：好的，我们是不是可以给投资者来做一个明年投资的指导，我个人觉得，其实就跟施毅总刚才说的一样，其实投资者至少我们看有色行业的时候，一方面经济很重要，另外一方面，联储的政策也非常重要。所以在明年我们如果能看到比如说在年中或者是二季度左右的时候，中国经济的走强和美国经济的走弱形成了一个比较确定的趋势，同时联储的货币政策又转向了，是不是就意味着我们在明年年中的时候就有一个很好的有色的大的周期性机会? 施毅：实际上我觉得现在就应该去布局，因为徐总刚才讲的，我觉得那个是我们已经知道的事情。比如说站在明年二季度，就是我们已经发现了。但实际上我觉得股价会提前的，我是这么觉得。所以现在这个时间点，我就觉得很好了。徐成城：好的，各位投资者不知道有没有听懂施毅总的意思，就意味着说我们虽然看到了明年二季度会有一个确定性的方向发生。但是在此之前，大家无论是通过指数的方向投资，还是直接去购买股票，在当前这个位置的性价比就已经是非常高了，值得投资者现在去做一个配置。可以关注矿业ETF(561330)、有色60ETF(159881)。时间有限，也非常感谢施毅总参加我们的节目，给投资者深刻地聊了一下有色，包括有色矿业行业的一些投资框架、脉络梳理，以及明年的投资展望，给我们提供了很多的方向和意见，也再次感谢施毅总。（来源:界面AI）声明：本条内容由界面AI生成并授权使用，内容仅供参考，不构成投资建议。AI技术战略支持为有连云。

有连云2022-12-20

基金经理投资笔记|超跌修复已完成配置思路：稳中求胜

济衰退风险的担忧加剧，美股调整。　　权益资产回顾——反弹进入调整期，周期、成长回调较多　　上周扩大内需战略规划纲要、中央经济工作会议等一系列重磅会议政策出台，地产与半导体等也有进一步的政策利好预期。从周度表现看，政策对权益市场的提振有限。市场在快速上涨了一段时间后，短期经济基本面修复恐不及预期，政策预期提振的力度在减弱，反弹进入调整期。　　主要宽基指数，沪深300跌1.1%，上证指数跌1.22%，深证综指跌1.75%。板块上，科创50弱于创业板弱于沪深300。风格指数上消费维持微弱涨势，主要仍是社服、食品等疫后修复链条的提振。周期、成长风格均有大幅回调，周涨跌幅分别为-2.28%、-2.23%。　　行业层面，疫后修复链的行业领涨，周期、能源类表现靠后。涨跌幅前五的行业分别社会服务（2.9%）、食品饮料（1.7%）、农林牧渔（0.8%）、美容护理（0.5%）和医药生物(0.4%)。上周表现靠后的行业是有色金属（-4.3%）、电力设备（-3.8%）、基础化工（-3.4%）、建筑装饰（-2.9%）和煤炭（-2.8%）。海外经济衰退以及新能源景气松动都影响需求，进而影响相关能源资源行业。　　债券资产回顾——中低评级城投及银行永续回调幅度较大　　上周信用债持续调整，中低评级银行永续债、中低评级城投债回撤幅度较大。机构行为对信用债影响仍在，理财赎回对债券基金的影响有所缓解。二级资本债和普通金融债上周表现趋稳。　　二、宏观趋势　　2.1 海外流动性：联储加息节奏逐渐趋缓，对经济动能放缓的关注度或提升　　美联储11月的议息会议没有提供太多的新信息：加息50bp，强调加息终点利率比当前幅度更重要。需要关注的是美联储进一步下调了对明年美国经济增长的预期，从9月的1.2%下调至0.5%，衰退预期进一步强化。2023年大概率不会进入降息周期，鲍威尔表示确保通胀会回到2%的目标。目前没有考虑过降息，历史经验也告诉我们不要转向过早。只有在委员会确信通胀会以持续的方式下降到2%的水平之后，才会开始考虑降息。　　按目前的预期，明年可能还有25bp+25bp的加息操作，联储加息节奏确定性趋缓逐渐成为现实之后，海外经济的动能在市场的关注权重中大概率会逐渐提升。高价格因素下11月份美国零售店、在线销售商和餐馆的销售额环比依然超预期降了0.6%，市场对于美国经济动能放缓的担忧在加剧。　　2.2 国内增长：供需两端冲击，内外需皆弱，提振经济动能刻不容缓　　11月内部疫情冲击较为明显，外部需求萎缩迹象更加明显，经济整体表现较差，除了基建投资之外，多数经济指标回落较为明显。　　供给端，生产同比增速创5月以来的最低水平，同比仅增长2.2%，除了能源化工外，多数行业生产景气回落，包括之前景气高的汽车和电力设备，增速也出现了放缓。需求端，消费表现更差，除了必需品的粮油食品和防疫的医药品之外，消费全面回落，11月社会消费品零售总额同比下降5.9%，汽车销售也大幅萎缩，餐饮收入同比下降依然在8%以上。需求端的投资表现比消费好一点，但整体也一般，基建投资的力度大致能够维持，制造业投资增速没有继续下滑，但地产投资还是没有任何改善的迹象。单看11月的地产数据，没有什么改善，相反，各项数据都在进一步地往下走，不过从高频数据来看，12月销售可能边际上略有改善。　　2.3 国内政策：中央经济工作会议，稳中求进　　凝聚共识，提振信心，系统性思路，聚焦经济发展　　政府继续清醒认识到当前经济依然面临需求收缩、供给冲击、预期转弱的三重压力，呼吁提振市场信心，坚定信心。政策更加务实，明确发展是党执政兴国的第一要务，强调要把实践作为检验各项政策和工作成效的标准，为大家思想减负。强调政策之间的协调，要有系统观念，强调更好统筹防疫、发展、安全，形成共促高质量发展合力，当前单靠哪一类政策是无法解决问题的，符合我们此前短期稳增长、中期纠偏、长期安全政策要系统发力的判断。　　财政货币大致延续，地产、平台纠偏，产业自强，就业优先　　财政政策加力提效和去年的提升效能大致一致，保持支出强度，强调要保持财政可持续和债务风险可控，考虑到过去三年政府加杠杆较快，明年能维持强度已属不易。货币政策流动性合理充裕的基调不变，强调精准有力，核心是结构性的工具发力，小微、科技、绿色是重点。地产和平台经济政策基调纠偏，地产是在房住不炒大基调下的平稳发展，支持优质头部企业，大力发展数字经济，支持平台企业大展身手。　　产业发展和安全并举，产业链补强、升级、强化科技自主和人才引进。就业是重中之重，支持生育和老龄化突出问题的化解。前两年讲得比较多的碳中和和碳达峰，今年表述内容相对有限。　　扩内需和供给侧改革协调发力，防风险再度成为重点　　明年的核心工作是经济发展稳内需，让经济恢复活力、动力；消费复苏在优先位置，政府投资继续努力发展杠杆带动作用，今年更重投资，明年消费和投资集体发力。扩内需和供给侧改革协调发力，更好的供给满足升级的需求，产业升级和产业自主可控，保证需求的供给能力。改善社会预期，提振信心，重提“两个毫不动摇”，深化国资国企改革，保护民营企业和企业家权益，坚持市场化，加大对外开放力度提升开放水平。　　去年没有重点单独提防范化解重大经济金融风险，今年重新又把这个问题单独成段，地产、金融、地方债务是防风险的重点，当前地产和债券市场以及城投的潜在风险是政策关注的核心问题。　　三、资产趋势　　3.1 全球资产——美国金融条件宽松或在尾声　　近期全球风险资产同步反弹，背后是金融条件转向宽松的影响。近期欧洲金融条件转向紧缩，美国金融条件大概率转向在即。随着衰退预期的增强，美股或将转向下跌周期。近期能源板块表现更为坚挺，我们判断衰退背景下，市场结构可能转向供需均刚性的品种。　　3.2 A股——反弹动力逐步弱化　　我们前期强调A股反弹的三动力：美元流动性、国内政策反转和短期超跌修复。目前看，超跌修复已完成，当前情绪指标已转向向下，美元指数调整或近尾声，国内逻辑从炒政策预期逐步过渡到现实验证。　　经过一个半月的反弹，之前过于极端的股债相对定价获得大幅修复，经济预期从过于悲观到乐观，投资者心态从反转到抢跑，已经在预期明年一季度后的经济复苏场景，或者对春节的消费场景做超预期乐观假设。在全国经历第一波感染冲击的情境下，乐观预期与现实数据的同时作用，是当下市场的一对矛盾，过于抢跑的预期可能会遭遇现实的修正，引发市场的反复。我们依然认为接下来更可能面临震荡格局，建议投资者逢低关注投资机会。　　3.3 港股——南向双向波动，外资明显回流　　南向大幅流出，外资明显回流。南向资金仅医疗保健板块呈大幅流入趋势，其余板块中如地产建筑、可选消费、电讯业资金流出占流通市值比重最高；外资方面，可选消费、原材料、地产建筑、信息技术板块资金净流入占日均流通市值比重最高。　　3.4债券——债市尚未到撤退的地步　　当前依旧是“强预期”和“弱现实”的局面。预计12月经济、金融数据会边际改善但修复力度仍有待观察，“弱现实”的情况或继续维持一段时间，对债市仍有一定支撑。　　四、配置策略　　债券配置　　明年经济复苏是大概率事件，利率中枢上移趋势较为确定，短期疫情对经济仍有影响。结合12月至明年初摊余债基带来增量资金的利好，债市短期存在一定机会，利率债好于信用债，可关注2-3年附近的政金债。上周转债估值继续压缩，当前点位具备较高性价比，可积极关注。　　权益配置　　1）A股配置　　在全国经历第一波感染冲击的情境下，乐观预期与现实数据的同时作用，是当下市场的一对矛盾，过于抢跑的预期可能会遭遇现实的修正，引发市场的反复，我们依然认为接下来更可能面临震荡格局。　　 2）港股配置　　全球金融条件转向紧缩和中国经济复苏预期双重作用下，港股料将进入波动阶段，短期反弹后可能面临调整，建议逢低关注价值方向，如电信、能源；等待成长方向，如医药、科技的回调机会。　　【了解作者】　　魏凤春，创金合信基金首席经济学家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济学博士，清华大学管理科学与工程博士后。学术研究与教学以及宏观经济走势、金融产品分析等实务领域经验丰富、成果卓著。从业22年以来，一直致力于在周期波动的框架内运用财政的视角解构宏观经济的运行，将中国经济看作一份资产，通过资本资产定价的方式来确定其价值与风险。

金融界2022-12-19

粤开策略：2023年A股投资策略

金融界2022-12-15

从美国11月CPI数据看当下的美股科技股

股估值被大幅压缩，并成为全球表现最差的权益资产之一。伴随美国通胀拐点的基本确认，本轮美联储货币紧缩逐步接近尾声，分母端约束基本消除，市场核心矛盾转向分子端。结合宏观经济、基本面、估值等维度因素的综合考量，我们乐观看待美股科技股未来6~12个月表现。考虑到美国企业、居民部门相对健康的资产负债表，本次美国经济衰退即使发生，幅度料将相对温和。疫情后企业数字化、云化进程明显加快，个人用户线上习惯亦基本得以保留，云计算作为当前美股科技板块的核心驱动力，中期成长动力充足。目前美股科技板块&企业估值水平已回到2016~2018年水平，主要投资机构对科技巨头的相对持仓，亦创下了最近十年来的新低：　　1）软件SaaS：业绩预期下修风险大幅释放，关注分母端估值弹性。三季报之后，市场对板块2023年业绩预期已开始得到明显修正，尾部风险大幅降低。同时经济下行期，企业正从过去“关注各领域最好的产品模块”向“少数供应商一体化解决方案”转变，以有效控制支出，平台型厂商料持续受益。中期维度，预计企业劳动力成本、向订阅模式转变将支撑美股软件板块持续维持双位数增长，以及经营效率的不断改善，但市场投资机会将更多从应用软件向基础软件迁移。估值层面，目前美股软件板块EV/S、EV/S/G分别仅为5.5x、0.27x，基本回到了2016~2018年的水平，已较多反映了后续板块业绩预期下修风险。　　2）半导体&硬件：预期触底，但底部徘徊时间可能长于2018/19年。当前全球PC、智能手机市场正处于艰难库存去化阶段，疫情期间提前透支、通胀对市场需求损害、较高的库存水平等，料导致库存去化周期长于历史平均。服务器市场短期仍维持强劲，但考虑到企业IT支出趋向保守，以及云计算巨头CAPEX上行周期的结束，我们仍需紧密跟踪2023年全球服务器销量表现；全球半导体库存大概率已在2022Q3见顶，同时年初至10月低点，美股半导体板块调整深度亦接近过去几次下行周期水平。但考虑到本次半导体下行周期中，除了供给端因素外，需求端收缩亦是重要推动，预计本次半导体板块底部徘徊时间有可能长于历史平均水平。　　3）互联网：业绩增速料将在2022H2触底。本次疫情对互联网企业营收增速、成本费用结构的扰动，导致互联网企业从过去两年的“正经营杠杆”转向今年的“负经营杠杆”，也即今年企业利润增速显著低于同期收入增速。考虑到今年低基数，叠加三季度开始美国互联网巨头在裁员、边缘业务收缩等层面的积极努力，我们预计2022Q3~Q4将大概率是美国互联网企业业绩增速的低点，2023年之后有望逐季回暖。　　▍风险因素：　　美国通胀数据回落偏慢风险；美债市场流动性风险；强美元导致全球经济走弱风险；地缘政治冲突导致欧洲经济全面走弱风险；针对科技巨头的政策监管持续收紧风险；宏观经济波动导致欧美企业IT支出不及预期风险；全球云计算市场发展不及预期风险；云计算企业数据泄露、信息安全风险；全球半导体库存出清速度低于预期风险；行业竞争持续加剧风险等。　　▍投资策略：　　持续高通胀带来的货币紧缩以及疫情对企业经营周期的影响等，成为2022年美股科技股持续、深度下跌的核心因素。伴随通胀数据拐点的基本确认，美股科技股运行主要矛盾正逐步转向分子端业绩。美股科技板块有利的企业经营周期、中期良好的业绩确定性&成长性，以及板块当前处于历史底部的估值水平、机构对美股科技股较低持仓等，均支撑我们在未来6~12个月对美股科技板块保持乐观看法，建议自下而上，关注个股净利润、FCF，以及估值合理性，并相应关注美联储货币政策后续转向带来的分母端弹性。

金融界2022-12-15

招商宏观解读美联储12月议息会议：短鹰长鸽

球地缘风险有降温迹象。这也是11月全球权益资产表现积极的主要背景。2）但短期的边际变化仍不友好，未来1-2个月市场或现波动。首先，11月市场已经Price-in了多重积极信号。节日季过后，美股或即将进入杀业绩阶段。回到国内，各方面政策非常积极，我们对明年权益市场仍乐观。但强预期或已Price-in，未来1月左右国内疫情处爬坡期，再加上海外扰动，前期股强债弱格局可能暂时切换。　　正文　　一、如期加息，但美联储内部分歧加大　　美联储宣布加息50BP，维持950亿美元/月缩表计划，符合市场预期。美联储发布12月议息会议声明，上调联邦基金目标利率50BP至4.25％-4.50％区间，并表示维持9月以来减持600亿美元/月美债和350亿美元/月MBS的缩表节奏不变。　　会议声明认为经济仍健康、通胀形势仍严峻。具体说法为：近期消费和生产指标温和增长。近几个月就业增长强劲，失业率保持低位。通胀仍居高不下，反映疫情、食品和能源价格上涨、普遍的物价压力三个因素引起的供需矛盾。俄乌战争正在造成巨大的人力和经济困难。战争及相关事件正在对通胀造成额外的上行压力，并导致全球经济活动受阻。委员会高度关注通胀风险。但我们认为通胀形势已经逆转，唯独租金分项还在赶顶阶段，但亦即将迎来拐点。　　经济展望显示美国经济短强中弱，点阵图上调明年加息幅度，市场解读为利空。在经济展望中，1）将今年经济增长预期由9月的0.2％上调至0.5％，将明年经济增长预期由1.2％下调至0.5％；2）将今年PCE同比预期由9月的5.4％小幅上调至5.6％，将明年PCE同比预期由2.8％上调至3.1％；3）将今年失业率预期由9月的3.8％下调至3.7％，将明年失业率预期由4.4％上调至4.6％。此外，美联储点阵图中值显示，2023-2024年联邦基金利率预期中值分别由9月的4.6％和3.9％上调至5.1％和4.4％。当天美国三大股指均收跌，可见市场将本次议息会议解读为利空。　　鲍威尔讲话既给出了上调点阵图的理由，又暗示了结束加息的前提。鲍威尔在讲话中指出与去年相比，今年美国经济已经大幅放缓，但劳动力市场仍然极度紧张，失业率接近50年低点，职位空缺接近历史高位，时薪增速提高。此外，近期通胀数据已放缓，但仍远高于2％的长期目标，将需要更多的证据才能确保通胀处于持续向下通道。上述说法为加息50BP以及上调点阵图提供了论据。与此同时，鲍威尔强调了通胀三段论：1）商品通胀已开始回落；2）住房通胀或在明年某个时点开始回落；3）非住房相关的核心服务，仍受与就业供需紧张影响，回落需等待（事实上，11月家政与医疗服务通胀分项同增已经大幅回落）。此外，他还重提已被市场淡忘的俄乌冲突是推升能源和食品通胀的“元凶”。进而，租金分项同增拐头、俄乌冲突冲击落幕（亦或能源分项转负）大概率就意味着通胀进入向下通道，我们预计将在春天看到证据。　　此外，点阵图信息表明美联储内部分歧加大，这往往是货币政策缓慢转向的领先信号。　　　　　　　　二、中期选举是分水岭，但是美联储不能急转弯　　我们在11月FOMC点评中指出，中期选举是美联储态度的分水岭，事后看确实如此，但美联储并不会急转弯。　　首先，6-11月加息幅度变化及美联储表态似乎与数据弱相关、与拜登支持率强相关。美国通胀5月大超预期，但6月FOMC美联储并不鹰派，进而随后股债大涨。6月CPI同增见顶后美联储反而转鹰，不仅继续、连续75BP单次加息，并且在8月底的Jackson Hole会议基调大变。如图5所示，11月8日中期选举前，市场仍对12月加息75BP预期不低，但中期选举后该预期骤降。另外，6月后，鹰派联储提振拜登支持率、鸽派联储则打压总统支持率。　　　　　　第二，大幅加息、俄乌冲突叠加放松防疫变相实现了“劫富济贫”。今年美联储大幅加息打击的是房地产、科技与金融，刚好都是高收入行业，而俄乌冲突固然推升能源价格与通胀，但提振了美国采掘业及能源出口。此外，放松防疫后服务业的恢复亦显著改善了中低收入群体的就业环境。进而，美国短暂地实现了“劫富济贫”，在K型经济下，必然提振总统支持率，这也是民主党在参议院大获全胜的主因。　　第三，中期选举后10年期美债收益率见顶回落。中期选举前6-11月FOMC美联储连续单次加息75BP；中期选举后，在经济数据尚且不错的背景下，美联储引导市场调降12月加息幅度至50BP并在昨夜兑现该预期。此外，如图6所示，10年期美债收益率的拐点也在中期选举附近。我们认为这并非巧合，中期选举就是货币政策的分水岭，但美联储不能急转弯。　　　　第四，最鹰预期或都在今年，明年美联储将成为美国经济救生圈。在政府杠杆率仍显著高于100％的背景下，财政刺激不会是政策选项，中选输掉众议院恰好可以将无法落地财政刺激法案的锅甩给共和党。我们在年度展望中预计2023年美国将现经济衰退，实际GDP负增1.2％，在此背景下，美联储将成为唯一的救命稻草。将所有鹰派信号集中在今年，给明年预留更多宽松可能是最佳选择。　　三、通胀下行预期已确立，明年FED货币政策重心将转向就业与财政　　通胀不再是2023年的核心矛盾，房租分项拐头之际就有望迎来美联储信号变化。正如我们在年度展望《站在美元的顶部》中所阐述的，美国疫后高通胀与四因素有关：疫后供需矛盾、货币效应、能源革命以及劳动力成本上升，分别反映在美国 CPI 中的二手车等耐用品分项、房租分项、能源分项以及医疗等服务分项。去年 9 月以来花旗全球供应链压力指数已经触顶回落并于今年 10 月转负，表明供需错位矛盾已不再。尽管 11 月 CPI 租金分项再创新高，但二手房价格同增已于去年 5 月触顶、今年 Q3 房价大跌，房租因素大概率即将见顶。此外，能源分项大概率在明年上半年呈现负贡献，医疗与家政服务分项同比增幅亦已于 11 月显著降温。进而，上述疫后通胀矛盾都已逆转或接近逆转。假若明年初房租分项同增见顶， 2-3 月能源分项转负，美联储就将承认通胀进入向下趋势并顺势修改前瞻指引。　　实际利率转正与失业率连续3个月回升两条件均将满足，预计春天结束加息。根据我们的预测，2023年4月美国CPI同比与核心CPI同比将分别降至5.0％与4.1％（核心PCE同比大概率更低一些），届时以基准利率与核心CPI同比之差代表的实际利率转正。11月美国就业数据仍有韧性，但当月续请失业金人数却连续攀升，表明就业市场已经边际转差，未来2-3个月失业率回升概率不低。经验上，失业率连续三个月回升就将进入回升趋势，一旦如此货币政策重心就将转向就业。总而言之，基准情形下，2月FOMC加息25-50BP、3月加息25BP，美联储结束加息。当然，若突发风险事件，比如经济数据突然崩溃或者黑天鹅事件令全球重现流动性危机等，美联储亦有可能提前结束加息。　　　　　　此外，财政压力下，我们仍坚信2023年Q3美联储将考虑降息。美国存量国债久期约等于10年期美债久期，我们可以大致认为美国国债10年滚动一轮（从久期角度考虑，并非全部借新还旧）。10年前美国未偿国债总额仅为16.07万亿美元（政府杠杆率98％），目前为31.3万亿美元（杠杆率约120％）；10年前10年期美债收益率均值为1.8％，过去10年该指标从未超过3％，目前年内均值亦高达2.9％。在答记者问中，鲍威尔提到，美联储在通货膨胀方面取得的进展比预期的要少。这就是上升失业率预测的原因，因为我们不得不进一步收紧政策。可见，明年美国经济衰退风险正在加剧。短期更多加息是为了打压需求，但2023Q3后不考虑降息财政亦难堪重负。我们在9月FOMC点评中曾指出，3.5％的10年期美债收益率是美联储心理关口，亦是出于财政考量。美联储亦不会允许基准利率超越3.5％太久，我们猜测2024年就将低于该水平。　　四、全球已从“变局”转向“破局”；但短期扰动不应小觑　　三个大会改变三重预期。3月全球“变局”转向“破局”。3 月全球资本出现“变局”：疫情与地产下行的负反馈循环，加速中国经济失速下行；美联储启动加息周期，并多次超预期加息；俄乌冲突引发更多地缘扰动担忧。 G2 的变化相当于是对全球生息资产“盈利因子”与“估值因子”的双杀；地缘扰动又极度打压了风险偏好。我们认为近期三个大会改变了三重预期：国内二十大报告提出“中国式现代化”以及随后防疫优化与地产放松改变了中国经济增长预期；基于前文，中期选举后美联储货币政策基调已经出现改变，缓和了全球资产的估值压力； G20 过后大国频现积极互动，全球地缘风险有降温迹象。加上， 2023 年中美大概率都将以内政为主，进而， 3 月全球的“变局”或已开始逆转，这也是 11 月全球权益资产表现积极的主要背景。　　但短期的边际变化仍不友好，未来1-2个月市场或现波动。首先，11月市场已经Price-in了多重积极信号，不鸽便是鹰、不强便是弱。低于预期的11月美国CPI同比数据发布后，美股、黄金都是冲高回落，后劲不足。议息会议前鲍威尔最后一次讲话已经提示了上调点阵图的可能性，本次议息会议几乎是兑现了这一说法，但美股仍然下挫表明市场反应是“不鸽就是鹰”。此外，对防疫与地产政策极其敏感的人民币汇率在政治局会议与防疫新十条之后并未继续升值。上述现象表明11月全球资产都已经较大程度地Price-in了全球各种积极信号。另外，我们预计节日季过后，美国经济数据将显著放缓，美股或即将进入杀业绩阶段。再回到国内，正如我们在12月10日报告《警惕内外预期波动》中阐述的，各方面政策非常积极，我们对明年权益市场仍乐观。但强预期或已Price-in，未来1月左右国内疫情处爬坡期，再加上海外扰动，前期股强债弱格局可能暂时切换。　　风险提示：　　美联储货币政策，美经济与通胀形势超预期，全球疫情超预期。　　以上内容来自于2022年12月15日的《短鹰；长鸽——2022年12月美联储议息会议点评》报告，报告作者张静静

金融界2022-12-15

不确定性逐步消退，稳复苏开启新篇章，投资者该如何进行资产配置？

置建议，投资者应该逐步将债券资产转换成权益资产。　　然而，由于国内疫情、地产形势及各项经济数据还在恢复当中，权益市场的波动依然较大。对于稳健的投资者来说，此时选择一些低波动策略的权益市场产品和商品市场产品往往更具性价比。　　通过对比不同策略产品的历史表现，不难发现，市场中性策略、CTA策略及套利策略的表现相对股票多头、事件驱动等策略往往更稳健一些，更适合风险偏好较低的投资者，以及在经济形势不明朗时期进行配置。　　以具体产品表现为例，百瑞恒益685号集合资金信托计划（FOF基金睿选定开）将市场中性策略、CTA策略、以及套利策略这三个低波动策略进行组合配置，在过去三年多的时间里穿越了一轮市场牛熊周期，业绩表现始终较为稳定。截止2022年11月11日，其年化收益率达5.80％，年化波动率为2.35％，最大回撤仅为2.51％，夏普比达2.47。　　　　图表4：恒益685号净值曲线图　　注：数据统计区间为2019.06.04-2022.11.18 　　03 　　当前配置低波动策略组合产品有哪些优势？　　（1）净值波动相对稳定，具备一定的防御性　　尽管A股市场近期随着疫情防控政策的优化、金融支持地产融资政策频出而有所反弹，但是制约市场走势的经济基本面尚未发生明显回转，反弹的过程也是风险逐步积累的过程，短期反弹上涨后可能会面临一定的震荡风险。因此，建议投资者配置一些低波动的投资标的，以维持一定的防御性。　　（2）降低投资组合的尾部风险　　所谓“尾部风险”是指那些事前判断概率不高，但一旦发生会产生巨大破坏力的事件的风险。由于各个低波动策略的收益来源不一样，通过对不同的低波动策略进行适度分散的组合配置，有利于降低投资组合整体的尾部风险，为投资者带来更高的风险收益比。　　素材来源：百瑞信托证券研究部、巨丰投顾

金融界2022-12-14

招商宏观：“回家过年”可期，数据兑现强预期A股或进将强势回升

较明显的规律，这两点对未来一个季度国内权益资产表现应有一些启发。结合报告《海外防疫放开观察系列（一）、（二）、（三）》来看，规律如下：　　第一，境外防疫政策放松以来，政策放松过程如果伴随着相对宽松的财政与货币政策股市反弹概率较高，并且顺周期价值好于成长。日本防疫放松过程亦加大财政刺激，货币也并未收紧，进而放松之际股市相对不弱；6月中旬美国放松入境之际美联储态度阶段性转鸽亦令美股反弹。但其他经济体放松之际，财政或货币政策均有不同程度的收紧，进而权益市场表现偏弱。　　第二，境外防疫政策放松以来，每一波疫情反弹往往会对股市产生压制影响，日韩例外。日本的反常或与宽松政策有关，韩国权益市场在疫情中的强劲或与疫情反弹并未导致死亡率攀升并且同期生产、消费仍在有序恢复等因素提振了民众信心有关。正如我们在报告《从境外实践看我国放松防疫后的消费与通胀前景》中所指出的，亚洲各国疫苗接种率较高、死亡率显著低于欧美，韩国累计死亡率仅为0.11％。　　第三，自疫情暴发至今，每一轮疫情反弹必选消费表现都优于可选，但反过来每次疫情降温或缓和期，以出行为代表的可选行业表现就会优于必选。　　总体来看，我国防疫放松阶段类似日本，货币、地产等各方面政策都比较积极，进而即便疫情数据反弹也尚未对权益市场造成负面冲击，相反政策（预期）支持下，A股表现较为强势。我们对2023年的A股市场也非常看好。但，正如我们在上周周观点《警惕内外预期波动》中指出，今年以来人民币汇率对国内防疫和地产政策极为敏感，10月底以来每次防疫优化或者地产政策放松都会推动人民币汇率升值，但政治局会议及防疫新十条后人民币汇率并未显明显波动，可以看出市场或已较大程度Price-in了防疫与地产政策的放松。　　往后看，未来1月左右国内疫情仍处于爬坡期，权益市场波动或加剧、前期股强债弱格局也可能暂时切换。此外，根据境外经验及逻辑，必选消费和防护类相关领域表现或暂时好于可选消费。元旦过后，若疫情拐点出现，权益市场或再度反弹，但春节后的疫情或将对股债市场再度形成扰动，直至3月中下旬疫情彻底降温后。事实上，明年Q2才是关键，理论上疫情进入平稳期，且距离下一次集中暴发尚有至少3-4个月的时间，是经济可以加速恢复的阶段，加上今年基数偏低，Q2各项经济数据理应有较为强劲的表现。假若证实，那么A股或将强势回升、债券也将进入熊市；但若低于预期，则市场可能会继续陷入分歧。　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　风险提示：　　国内疫情形势超预期；国内疫苗接种超预期。　　以上内容来自于2022年12月11日的《国内疫情节奏及其对资本市场的影响——国内防疫放松影响系列（二）》报告，报告作者张静静

金融界2022-12-12

国君宏观：预判2023年中国经济增速4.8％，两大脉络五个判断勾勒出全年投资线索

金融界2022-12-09

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