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戴尔：AI 浪起，老厂要来个回马枪？

接发货。这一模式直接挑战了当时以康柏、IBM为代表的 “厂商 - 分销商 - 零售商” 传统模式。此外，在行业普遍采用高库存铺货的背景下，戴尔首创 “按单生产”（BTO），这给公司带来了明显的供应链优势，让公司能在 PC 市场占据一席之地。 ①成本优势：消除分销环节，节省 15%-20% 渠道成本，同样配置电脑价格低 20% 以上； ②响应速度：客户下单后 72 小时内完成生产交付，而传统模式需 2-3 周。 b）扩张期（1991-2004）：互联网赋能与效率跃升 90 年代的戴尔，虽 PC 市场前五，但仍处追赶角色，但公司抓住了互联网发展的契机。在 1996 年，戴尔将直销模式与互联网结合，上线电商平台，实现了关键跃升：公司网上日销售额从 100 万跃升至 2000 年的 5000 万美元/天。凭借全球化生产基地的布局，戴尔公司将响应时间进一步缩短。戴尔在 2001 首次成为全球第一，实现对康柏的超越。在此期间，戴尔凭借库存周期 4 天（康柏 60 天，惠普 45 天）的效率优势，在价格战中迫使康柏陷入 “降价则亏损、不降则丢市场” 的绝境。 c）困境期（2005-2013）：重重危机，份额丢失这个阶段是公司面临危机的时期，公司产品问题以及高管集体离职，直接给市场造成了信任危机。在此期间，公司在 PC 市场份额从第一滑落至第三，利润更是大幅下滑，最终公司在 2013 年选择私有化。 d）再生期（2013 至今）：全栈服务商与 AI 新战场公司创始人迈克尔·戴尔回归后推动了激进变革，坚定向企业级信息化服务的全面转型。在 2016 年以 670 亿美元收购数据存储行业的 EMC，形成从终端到数据中心的 IT 服务闭环。完成收购后的戴尔，从日薄西山的 PC 供应商变成了全球最大的涵盖数据存储、服务器和客户端的全方位公司。从当前公司的财报也能看出，戴尔的核心业务主要分为了客户端解决方案（CSG）和基础设施解决方案（ISG）两部分： ①客户端解决方案（CSG）：是戴尔公司发家的业务，占比 53%。这业务主要是面向于商业和消费者销售硬件产品及相关服务，其中包括台式机、工作站、笔记本电脑、显示器和外设等； ②基础设施解决方案（ISG）：收购整合后的重点业务，占比 44%。这部分业务主要是提供IT 全栈式服务解决方案，其中主要包括服务器与网络设备和存储。此前公司的客户端解决方案占比一度达到 6 成左右，而随着 AI 服务器等相关需求的增加，基础设施解决方案业务占比趋势性提升，当前两项核心业务占比已经接近于 1:1。综合发展过程来看，戴尔公司能持续成长，而没有出现康柏等公司退出市场的情形，主要是得益于公司 “直销及供应链创新 + 直销线上拓展” 带来的效率提升，以及公司创始人清晰的战略定位。在将戴尔公司打造成 IT 全栈服务商后，本轮变革中的 AI 赋能有望给公司的服务器业务和 PC 业务带来成长的新篇章。二、主要关注点：戴尔服务器的竞争力如何？虽然笔记本电脑等产品依然是戴尔公司的基本盘，但公司的服务器业务是当前市场最为关注的一项。公司通常将 ISG 业务分为服务器网络和存储两项，而随着 AI 服务器的成长，海豚君预计公司的 AI 服务器在 ISG 业务中的占比达到了 2 成左右。戴尔的服务器业务具体进展如何呢？海豚君主要从产业链情况、市场情况和竞争关系三个角度来看。 2.1 服务器产业链情况 AI 服务器的产业链涵盖上游（GPU、CPU、存储芯片等核心零部件）- 中游（AI 服务器厂商）和下游（云服务商、企业客户及政府客户等）。戴尔的服务器业务主要是位于产业链的中游环节，负责设计、组装及测试服务器整机。换句话说，公司就是将英伟达、AMD 的 GPU、CPU 等各类零部件进行设计、组装成服务器，再出货给下游的 AWS、谷歌等云服务商。由于公司下游面对着不同的客户群体，戴尔扮演着 “代工制造商” 和 “硬件集成商” 两种不同的角色： 1）面对中小企业客户时：戴尔扮演着 “硬件集成商 + 解决方案商” 的角色，主要是提供标准化的服务器产品。戴尔完全可以自主选择英伟达或 AMD 等核心器件，而客户也只能从戴尔提供的产品中进行型号选择； 2）面对大型云服务商时：公司则更多地相当于 “代工制造商 + 服务提供商” 的角色。由于大客户相对强势，并且有相对明确的定制化需求，戴尔仅侧重于硬件集成和制造。同时，由于采购数量较大，大客户具有更大的议价权，因而公司硬件端的利润相对较薄； 3）面对政府及相关客户时：介于中小企业和大型云服务商之间，这类客户有部分的指定需求，公司主要是提供本地化的服务，利润空间也相对适中。从服务器产业链来看，上游面对着英伟达、AMD 等核心供应商，下游又有亚马逊等大型云服务商类型的客户，而公司所在的中游环节议价能力相对有限。相比于英伟达高达 60% 的经营利润率，戴尔的盈利能力明显单薄，包含服务器在内的基础设施解决方案（ISG）业务的整体经营利润率维持在 10-20% 区间内。 2.2 戴尔的市场地位在服务器市场中，戴尔处于怎么样的位置呢？从当前服务器市场的份额来看，主要分为 ODM 厂商和品牌厂商两部分，分别占据 47.3% 和 29% 的市场份额。戴尔虽然在品牌厂商方面排名第一的位置，但也仅仅占据 7.2% 的市场份额，ODM 厂商仍是下游选择最多的。 ODM 厂商主要做哪些环节，为何能成为市场上最多的选择呢？在这里，我们可以先了解一下服务器的具体交付级别，主要可以分为 12 个大的交付层别。具体来看：其中 L1-L10，主要侧重于服务器整机制造，到这里也是可以直接交付的；而 L11-L12 则是包括了电缆、机架等部分以及后期的运维等。如果将 ODM 厂商与品牌厂商在服务器制造及交付环节进行对比，可以发现： a）ODM 厂商（如富士康、广达等）：主要是代工厂的角色，聚焦于硬件制造（涵盖 L1-L10 环节）。完成 L10，就进行整机发货交付； b）品牌厂商（如戴尔、惠普等）：作为品牌商的角色，提供全栈解决方案（涵盖 L1-L12 整个环节）。在 ODM 硬件代工的基础上，还增加了电缆网络交换机和多机架集群等方面的内容，并且还提供后续的运维服务。结合 (a+b)，可以发现戴尔等品牌厂商比 ODM 承担了更多的任务，所以品牌厂商的毛利率也是明显高于 ODM 厂商的。当前戴尔和惠普的服务器毛利率达到了 20-30%，而富士康等代工厂的毛利率仅有 6% 左右。因而，戴尔有时候也会将部分订单寻求外协代工，戴尔还能赚取毛利率的差额部分。在这种情况下，大型云服务商就会想：“公司里有人来运维，现成的代工厂也有，需求的量又大，何必多付钱给戴尔这类中间商呢？”。因此大型云服务商决定打掉 “中间商”，直接找 ODM 厂商下单来做。由于大型云服务商是服务器市场的主要买家，这就导致 ODM 厂商的市场份额占到市场总额的一半左右。此外，随着谷歌、亚马逊等厂商对定制 ASIC 的投入增加，未来将更多地倚重 ODM 厂商。ODM 厂商在提供硬件集成和制造能力（L1-L10）的同时，博通和 Marvell 将对网络、高速互联等方面（L11+）形成良好的补充，大型云服务商将进一步走向ODM Direct 模式。虽然戴尔、惠普等品牌厂商在技术、运维、响应等方面具有明显优势，但 ODM 厂商的价格优势直接影响了大型云服务商的决策走向。因此，当前戴尔公司在头部云服务商中的份额较小，而公司核心客户主要是二线云服务商，包括特斯拉、甲骨文、CoreWeave、Lambda Labs 等。在当前本轮头部云服务商资本开支大幅提升的情况下，戴尔的受益程度并不如 ODM 厂商明显。对于戴尔而言，服务器业务增长的主要驱动力，来自于二线及新兴云服务商和其他政企类客户。 2.3 戴尔服务器产品性能及目标客户由于大型云服务商具备定制化需求和相对完整的团队，在资本开支大量投入的情况下，ODM 厂商价格优势更为明显。而戴尔凭借与英伟达的深度合作以及完善的运维体系，主要受到企业和政府领域客户的青睐。那么，戴尔服务器产品在市场中的竞争力如何呢？我们将各家公司服务器产品的核心性能进行对比： a）GPU 密度：戴尔>超微>ODM 厂商，惠普 HPE（8GPU/节点，需多节点堆叠）； b）网络：戴尔和超微都支持 400G InfiniBand，ODM 厂商专注定制化高速互联； c）液冷成熟度：戴尔、超微>惠普>ODM 厂商； d）运维及响应：戴尔、惠普>超微>ODM 厂商； e）同配置价格：戴尔、惠普>超微>ODM 厂商；从对比内容来看，戴尔的性能、配置、运维等方面都相对优于竞争对手，因而相应的产品价格也会高于同配置的竞品。对比各家的毛利率情况，戴尔、惠普的毛利率维持在 20-30% 左右，超微的毛利率在 10% 左右，而 ODM 厂商的毛利率一般在 5-6%。综合以上信息来看，海豚君整理了服务器需求的决策树流程图（下图）：具体来看，各家的服务器产品主要面向的不同客户群体： ①戴尔服务器：适合金融医疗政府等不容有失的业务，为可靠性付费； ②惠普服务器：适合教育政府等场景，相对节省电费（液冷节能设计）； ③超微服务器：适合 AI 训练集群追求配置和性价比，接受较弱的运维服务； ④ODM 服务器：谷歌、亚马逊等大型云服务商，有降成本的需求和自研自建的能力。 2.4 服务器的市场空间结合 IDC 及 Trend Force 等市场预期，服务器市场总空间有望从 2024 年的 3067 亿美元成长至 2029 年的 6080 亿美元，复合增长率将达到 13.5%，其中主要得益于 AI 服务器市场的带动。将服务器市场具体量价拆分来看： a）传统服务器：由于整体服务器市场出货量保持平稳，基本都维持在全年 1300-1400 万台左右，其中传统服务器维持在 1100-1300 万台左右。在假定传统服务器均价 0.5 万美元/台的情况下，传统服务器市场大致对应 550-600 亿美元的市场空间，难有增长； b）AI 服务器： ①量的方面：参考 Trend Force 的数据，全球 AI 服务器出货量过去 5 年的复合增速为 27%，这个增速基本接近于四大云服务商合计资本开支的复合增速（27.7%），这是因为大型云服务商是本轮服务器市场增长的主要买家。在此基础上，海豚君预期 AI 服务器出货增速将有所回落，未来 5 年将维持 15.6% 的复合增速。当前 AI 服务器在市场总量中的占比在 14% 左右，至 2029 年有望进一步提升至 25%。 ②价的方面：结合市场数据，海豚君推测市场中 AI 服务器的平均价格约为 15-16 万美元左右，均价远高于传统服务器。当前高端的 AI 服务器价格已经达到百万美元以上，带动了整体 AI 服务器均价的提升。随着服务器性能及集成度的提高，高端产品的价格有望继续提升，与此同时市场中仍有很多中低端 AI 服务器的需求，海豚君假定 AI 服务器的整体均价在较窄区间内波动。 ③AI 服务器市场空间：结合量和价的考虑，2029 年 AI 服务器市场有望成长至 5518 亿美元，2025-2029 年的复合增速达到 15.8%。综合（a+b），海豚君预期整体服务器市场空间有望成长至 6000 亿美元以上，复合增速为 13.5%。AI 服务器的需求增长，把服务器市场从此前的 500-600 亿美元（传统服务器对应部分），扩大了 10 倍。届时，虽然 AI 服务器仅有 25% 的出货占比，但能贡献将近 9 成市场规模。 2.5 AI 服务器及戴尔的优势服务器品牌商 OEM（戴尔、惠普、超微）主要是从 2022 年后陆续进入 AI 服务器市场，其中三家品牌商各有特点： a）戴尔：2023 年开始布局，深度绑定英伟达；b）惠普：2024 年加速投入，与英伟达和 AMD 建立合作，但液冷技术相对落后；c）超微：是三家公司中最早明确全面转向 AI 服务器领域的，与英伟达和 AMD 都有合作，液冷技术相对较好。如果将三家厂商的 AI 服务器旗舰产品进行对比：可以发现戴尔的旗舰产品相对领先于超微和惠普。凭借公司与英伟达的深度合作，戴尔向 CoreWeave 交付的 PowerEdge XE9712，也是全球首个基于 GB300 的 AI 服务器系统，戴尔在整体进度方面领先于竞争对手。戴尔公司自从 2023 年开始对 AI 服务器进行规模化布局以来，公司的 AI 服务器收入迎来快速提升，2024 年戴尔的 AI 服务器全年收入已经接近 100 亿美元。由于公司的 AI 服务器与英伟达建立深度合作关系，近两个季度收入的环比回落主要受 GB 系列芯片调整过渡的影响。随着 GB300 的量产爬坡，受益于 CoreWeave 等二线及新兴云服务商需求的带动，公司 AI 服务器的收入有望在下半年迎来快速提升，全年的维度会呈现 “前低后高” 的情况。本篇关于戴尔服务器业务的分析基本结束，下篇重点分析 PC 业务，尤其是 AI PC 的机会，以及整体公司的价值判断，敬请关注。

海豚投研07-09 19:08

“反内卷”第一波超级行情来了！

久违的高光时刻

格隆汇07-09 18:39

30年期美债收益率又逼近5%！美债多头大撤退全球债市皆堪忧

的新高。【30年期美债收益率，来源：investing.com】上周四（7月3日），非农数据公布，数据显示劳动力市场情况依然乐观，市场对降息的预期因此大打折扣。根据CME FedWatch工具，当天押注7月降息的比例仅为4.7%，而一天前还是23.8%。因之前预期疲弱的就业数据会增强降息的可能性，交易员在数据公布前大量建立美债多头仓位。而在数据公布后，交易员们大量解除对美债的大额看涨押注，其持有的风险仓位，即未平仓合约数，在过去几个交易日迅速下滑。与10年期美债相关的期货合约中，每个基点约有500万美元的风险敞口被平仓，相当于交易员抛售了约70亿美元的10年期美债。美债利率与美债价格呈负相关关系，降息前景的黯淡添加美债价格压力。花旗策略师David Bieber表示，因就业数据强劲，市场对7月降息的预期几乎降为零，美债多头无疑面临压力，大规模清算导致了美债价格走低。全球债券风暴又现苗头除了美债，其他政府债券前景也堪忧。上周，市场因对担忧英国财政而抛售英国国债，本周，日本30年期国债收益率逼近纪录高位。 NatAlliance Securities国际固定收益部主管Andrew Brenner表示，全球范围内长期国债都在遭受冲击，因供应量扩大，同时许多传统买家退出市场。本周，美债市场将迎来重头戏，美国财政部将发行总额达1190亿美元的国债。其中，周二标售的580亿美元3年期美债需求疲软，得标利率为3.891%，略低于标售前二级市场收益率；投标倍数为2.51，也低于之前的平均水平。接下来的周三和周四将进行10年期与30年期国债的标售，标售规模分别为390亿美元和220亿美元。届时美债的表现将体现投资者对财政健康程度和经济前景的预期。原文链接

TradingKey07-09 18:20

豪威集团冲击A+H双重上市！2023年净利润同比下滑

未停歇，短短一周后，豪威集团便启动赴港IPO进程。格隆汇获悉，6月27日，豪威集团已正式向港交所递交上市申请，由瑞银集团、中国国际金融香港证券有限公司、中国平安资本（香港）有限公司、广发融资（香港）有限公司担任联席保荐人。截至7月9日收盘，豪威集团的市值约1503亿元。 01 虞仁荣及其弟弟控股，核心业务是图像传感器解决方案豪威集团的发展历程始于1995年，当时虞仁荣的清华校友陈大同在硅谷成立了豪威科技，专注于图像传感器领域。 2007年，虞仁荣在上海正式成立豪威集团，并于2019年收购了豪威科技，实现了业务的扩张。目前，虞仁荣在豪威集团担任董事长兼执行董事。股权结构方面，虞仁荣及其弟弟虞小荣、绍兴韦豪管理共同构成豪威集团的控股股东，持有公司已发行股本的约33.57%。 2022年，虞仁荣曾以950亿财富位列《胡润全球富豪榜》第132名荣登“中国芯片首富”之位。豪威集团采用Fabless营运模式，专注于半导体产品的设计、研发与销售。按2024年收入计，公司是全球前十大Fabless半导体公司之一。公司主要从事三大产品线：图像传感器解决方案、显示解决方案以及模拟解决方案。图像传感器解决方案，包括CIS、微型图像模块包(CameraCubeChip?)、LCOS及ASIC产品。显示解决方案，包括LCD-TDDI、OLED DDIC和TED（集成式显示驱动芯片）。模拟解决方案，包括PMIC、TVS及MOSFET。半导体分销，除三大主要业务线外，公司还建立了半导体分销网络。豪威集团的产品主要应用于智能手机、汽车、医疗、安防及新兴市场（机器视觉、智能眼镜及端侧AI）等高增长行业。终端客户包括许多全球领先的智能手机制造商、汽车制造商、主流笔记本计算机制造商、大型医疗设备公司等。根据弗若斯特沙利文的资料，全球CIS市场由2020年的179亿美元增至2024年的195亿美元，年复合增长率为2.2%，预计将以8.6%的年复合增长率进一步扩大，并于2029年达到295亿美元。全球CIS市场规模（按收入划分），来源：招股书按2024年智能手机相关图像传感器解决方案产生的收入计，豪威集团是世界上第三大的智能手机CIS供应商，市场份额为10.5%。按2024年汽车相关图像传感器解决方案产生的收入计，公司是世界上最大的汽车CIS供应商，市场份额为32.9%。 02 2023年净利润同比下滑，面临存货压力 2022年、2023年、2024年（报告期），豪威集团的收入分别为200亿元、210亿元、257亿元；同期净利润分别为9.51亿元、5.44亿元、32.79亿元，分别占各年度收入的4.8%、2.6%及12.7%。报告期内，豪威集团分别录得毛利率23.7%、19.9%及28.2%。2023年整体毛利率下降，主要原因是公司在消化库存时面临价格压力，因此收入增加无法完全抵销相应增加的销售成本，由此也导致公司2023年净利润下滑。关键财务数据，来源：招股书豪威集团的供应商主要是第三方代工厂和封测服务供应商。报告期内，前五大供应商对采购总额的贡献分别为58.0%、61.0%和61.8%。其中，公司向最大供应商的采购占比分别为29.8%、24.2%及26.0%。 2022年至2024年，公司前五大客户对总收入的贡献均在50%左右。其中，来自最大客户的收入占比在25%至30%之间。 2024年，公司有85%的收入来源于中国大陆以外的地区。招股书表示，近期贸易紧张局势，美国关税政策、其将如何实施以及其他国家将如何应对，仍然存在很大的不确定性。目前尚不清楚关税上调和贸易紧张局势是否会进一步扰乱国际贸易或导致全球经济下滑，这些都构成一定的不确定性。从收入类别来看，豪威集团的大部分收入来自半导体设计销售业务，2024年，图像传感器解决方案、显示解决方案、模拟解决方案的收入占比分别为74.7%、4%、5.5%；半导体分销业务的收入占比为15.3%。按业务类别划分的收入占比，来源：招股书值得注意的是，公司的库存余额较高。截至各报告期末，公司的库存分别为124亿元、63亿元、70亿元。随着继续扩大产品供应，公司可能会增加库存水平，这将更难有效管理库存，并对仓储系统造成更大压力。半导体行业技术更新迭代较快，下游客户会不断寻求新的产品及服务，这就对公司更新迭代产品及服务的能力提出了较高的要求。近3年，豪威集团的研发投入累计约94亿元，其中大部分计入费用，各报告期，公司的研发费用率分别为12.6%、10.7%及10.4%。此外，截至2024年年底，豪威集团录得无形资产18.87亿元，商誉36.32亿元，按权益法核算的投资4.64亿元。未来如果收购的资产达不到公司预期的财务业绩，将可能导致发生重大投资和商誉减值费用，以及其他无形资产的摊销费用。总体而言，豪威集团在报告期内业绩有所增长，但是面临一定的存货压力，2023年公司的毛利率和净利润均出现明显下滑。未来，公司能否在行业的波动中平滑业绩，格隆汇将保持关注。

格隆汇07-09 18:09

黄金ETF基金(159937)连续3天获资金净流入，机构：大美丽法案通过推升美国赤字，金价震荡回升

D类：000929；博时黄金ETF场外I类：000930)。以上产品风险等级为：中（此为管理人评级，具体销售以各代销机构评级为准）以上内容与数据，与有连云立场无关，不构成投资建议。据此操作，风险自担。

有连云07-09 14:58

德琪医药亮相“格隆汇·中期策略会·2025”，空间位阻遮蔽技术TCE平台第一股大放异彩

CD3双抗）计划于2025年下半年提交IND申请；后续衍生产品如ATG-106（CDH6×CD3）、ATG-110（LY6G6D×CD3）等，覆盖自身免疫性疾病，实体瘤和血液瘤领域。据管理层透露，德琪医药已启动AnTenGager™平台的开放化战略，通过技术授权、联合开发、产品授权等合作模式，最大化释放平台价值。未来，“BD+授权合作”双模式将持续为公司提供增长动力。图表三：公司AnTenGagerTM平台管线数据来源：公司路演资料，格隆汇整理 2. ATG-022（Claudin 18.2 ADC）：突破低表达肿瘤治疗瓶颈，峰值有望达50亿美元作为德琪医药核心资产之一，ATG-022（Claudin 18.2 ADC）正快速推进II期CLINCH临床研究，目前已进入临床价值中后期验证的关键阶段。此前，公司在ASCO GI大会公布的I/II期数据显示：在CLDN18.2中高表达（IHC 2+/3+ ≥20%，N=23）患者中，客观缓解率（ORR）达39%，疾病控制率（DCR）87%；在低/极低表达（IHC 2+/3+ <20%，N=10）患者中，ORR高达30%，DCR 50%。值得关注的是，同靶点竞品多聚焦中高表达人群，而ATG-022在低/极低表达患者中的响应率（30%）尤为突出，体现了其抗体亲和力及内吞效率的优势。安全性方面，试验未观察到全身积累性疾病（如眼毒性、神经毒性、间质性肺炎等），在2.4mg/kg推荐剂量组的42例受试者中，仅2%因不良反应停药（竞品近10%），安全性显著优于同类产品。目前，ATG-022在中国内地和澳洲的II期研究正持续推进，有望近期进入注册性临床。根据公司预测，若获批上市，其峰值销售潜力有望达50亿美元。 3. ATG-037 (口服CD73小分子) ATG-037 (口服CD73小分子)即将进入II期临床研究。此前公司在2025 ASCO会议上公布的I期STAMINA-01试验的数据显示，ATG-037联合默沙东的PD-1抑制剂KEYTRUDA® (帕博利珠单抗)治疗免疫检查点抑制剂(CPI)耐药的黑色素瘤患者的ORR为36.4%，DCR为100%。 Q&A Q1：AnTenGager的抗体是否为自主研发？ A1：是的，抗体均为自主研发。公司开发了独特的空间位阻遮蔽技术：在结合疾病抗原前，CD3结合位点被遮蔽，不结合或激活T细胞；在结合疾病抗原后，AnTenGager抗体发生构象改变，暴露CD3结合位点，从而实现了疾病部位选择性激活T细胞，介导T细胞对靶细胞的杀伤。 Q2：公司是否拥有CD3抗体相关专利技术？ A2：是的，公司拥有独家研发具有全球专利的全新序列CD3抗体技术。传统TCE平台应用的CD3抗体多为过期老专利，其快上慢下的结合动力学，虽可杀伤肿瘤细胞，但会导致CRS风险，甚至可能致命；同时T细胞持续激活会耗竭失效。公司的全新CD3抗体结合特殊空间表位，具有在于“快上快下”结合动力学：迅速结合并激活T细胞，随后快速解离，让T细胞短暂“冷却”后再结合，既维持T细胞长期活性，又控制细胞因子释放，避免过度激活。这一设计通过细节技术优化了安全性和持久性。 Q3：其他药企也在做CD3，公司的专利保护如何？ A3：公司使用全新序列的CD3，具有全球专利。其他企业可使用已过期的CD3专利，但这类传统CD3与公司的2+1空间位阻遮蔽结构适配性不佳；即使尝试类似结构设计，因公司的CD3表位位置特殊（恰好位于遮蔽区域），其他企业即使结构相同大部分情况下也无法实现有效遮蔽，技术壁垒较高。 Q4：目前抗体组合的研发方向是什么？ A4：公司正在研发针对自身免疫、实体瘤和血液肿瘤的多个双抗或三抗TCE产品。如针对自免疾病的CD19 x CD3，将在近年末明年初直接申报自免疾病的IND。相较于其他企业从血液瘤切入自免的路径（需重新申报IND），公司直接布局自免领域，因自免患者对安全性要求更高（CRS风险在肿瘤中可通过住院管理，但自免患者难以接受），而公司的技术更适配自免适应症的安全性需求。针对实体肿瘤，公司拥有CDH6、LY6G6D、ALPPL2等新颖靶点的TCE，靶向未被满足的临床需求，同样具有很大市场潜力。 Q5：TCE产品是否有出海规划？ A5：公司未来将在今年三季度公布临床前更多药理毒理数据，包括CD34阳性造血干细胞人源化小鼠及非人灵长类动物数据，因二者更接近人体，对BD交易及成药性验证更具参考价值。

格隆汇07-09 14:18

红利类资产成吸金主力担当，红利低波ETF(512890)最新规模逼近200亿元！

括A类007466，C类007467，I类022678，Y类022951）合计持有人户数达82.98万户，是同期市场仅有的持有人户数超80万户的红利主题指数基金，备受场外红利投资者青睐。同时，华泰柏瑞中证红利低波ETF联接也是目前A股市场仅有的累计分红次数超20次的ETF联接基金，截至2025年7月8日已连续22个月实现每月分红。其Y份额（022951）更是首批纳入个人养老金可投范围的指数基金，2025年3月31日更是成为首个规模超过1亿元的“指数Y”。除了红利低波ETF（512890），华泰柏瑞基金还一手打造了包括首只（成立于06/11/17）红利主题ETF——红利ETF（510880）、首只（成立于22/4/8）通过QDII模式投资港股通高股息（CNY）的港股通红利ETF（513530）在内的5只主题丰富的“红利全家桶”。交易所数据显示，截至2025年7月8日，华泰柏瑞旗下红利类主题ETF管理规模为418.3亿元。风险提示：基金有风险，投资需谨慎。基金管理公司不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益，基金过往业绩不能预示未来收益。市场有风险，投资需谨慎，风险自担。投资人在投资基金前应认真阅读《基金合同》和《招募说明书》等基金法律文件，全面认识基金产品的风险收益特征，在了解产品情况及听取销售机构适当性意见的基础上，根据自身的风险承受能力、投资期限和投资目标，对基金投资作出独立决策，选择合适的基金产品。以上内容与数据，与有连云立场无关，不构成投资建议。据此操作，风险自担。

有连云07-09 14:18

英国：英镑连涨，但追高需谨慎

摘要 TradingKey - 短期（0-3 个月）内，我们预计英镑对美元将继续升值，主要受两大政策因素驱动：其一，预期英国央行（英格兰银行）将放缓降息步伐，而美联储将重启降息周期，这一政策差异将支撑英镑走强；其二，财政紧缩政策对英镑汇率的影响呈现复杂性。英国商品净进口与服务净出口形成的经常账户效应，对英镑的提振作用超过资本账户的负面影响。因此对英国而言，财政收紧可能推动本国货币的进一步升值。但短期风险不容忽视 —— 英国经济持续疲软或对汇率形成压制。中期（3-12 个月）来看，随着美国经济放缓迹象向全球传导，世界经济前景可能趋于黯淡。届时，美元作为避险货币的属性或促使其走强，间接对英镑形成贬值压力。综上，尽管英镑短期内仍有升值空间，但英国经济的潜在风险及中期看跌预期提示投资者：追涨英镑需保持谨慎。来源：TradingKey * 投资者可以通过被动基金（如ETF）、主动基金、金融衍生品（如期货、期权和掉期）、差价合约和点差交易直接或间接投资于外汇市场。 1. 近期外汇走势自年初以来，英镑对美元表现出显著的强势态势。英镑兑美元（GBP/USD）汇率从 1 月 1.21 的低点稳步攀升

TradingKey07-09 11:48

油气ETF(159697)早盘收涨0.40%，机构称“反内卷”提振商品情绪

0%，最新价报1.01元。消息面上，IEA、EIA、OPEC预测2025年原油供给量分别为10490、10434、10382万桶/日，较2024年原油供给分别+190、+159、+147万桶/日，IEA、EIA、OPEC相较上月预测量分别+30、+22、+4万桶/日。国信证券指出，近期全球外部环境急剧变化，同时俄乌、美伊以及美国“对等关税”政策均存在较大不确定性，但考虑到OPEC+较高的财政平衡油价成本，以及美国页岩油较高的新井成本，预计2025年布伦特油价中枢在65-75美元/桶，2025年WTI油价中枢在60-70美元/桶。中邮证券指出，当下原油的价格主要取决于区域局势计价，但具备不确定性。此外，成品油逐步步入消费旺季，“反内卷”对商品情绪也有提振。油气ETF紧密跟踪国证石油天然气指数，国证石油天然气指数反映沪深北交易所石油天然气产业相关上市公司的证券价格变化情况。数据显示，截至2025年6月30日，国证石油天然气指数(399439)前十大权重股分别为中国石油(601857)、中国石化(600028)、中国海油(600938)、广汇能源(600256)、杰瑞股份(002353)、招商轮船(601872)、新奥股份(600803)、中远海能(600026)、海油工程(600583)、招商南油(601975)，前十大权重股合计占比65.74%。油气ETF(159697)，场外联接A：019827；联接C：019828；联接I：022861。以上内容与数据，与有连云立场无关，不构成投资建议。据此操作，风险自担。

有连云07-09 11:47

大数据ETF(159739)红盘向上，行情从PCB/CPO蔓延到电子布

21090；联接C：021091；联接I：022882。以上内容与数据，与有连云立场无关，不构成投资建议。据此操作，风险自担。

有连云07-09 10:57

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