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小腾讯 Sea：蹭上 “火影” 大 IP，炸裂业绩能持久吗？

带来游戏炸裂业绩：本此业绩最亮眼之处—Garena 游戏业务本季流水同比暴涨近 51%，大大超出卖方预期仅 11% 上下的增速，较过往几个季度不过 20% 上下的增长可谓火箭式提速。据公司解释，主要归功于Free Fire 本季与头部 IP“火影忍者” 进行联动，大幅提升了 FF 的日活用户数量（逼近疫情前的历史最高值）。实际数据上，本季活跃用户和付费用户数分别环比大增 1500 万和 470 万人，确实验证了用户的大量回归。实际付费用户 6500 万人大超市场预期的 5300 万。且随着流失老玩家的唤回，本季度的付费用户比例从上季的 8.2% 暴增到 9.8%，付费用户人均流水也同比大涨了 15% 到$12。这些因素共同促成了流水的暴涨。与此同时，游戏业务的 adj.EBITDA（记入递延收入）也同比暴增了 56.8%，和流水增速大体一致，adj.EBITDA 占流水的利润率也从去年同期的 57.1% 提升到了 59.1%。增长和利润表现双双炸裂。不过，由于大部分新流水（超 1/3）都计入了递延收入，因此 GAAP 口径下的营收和经营利润反而都跑输预期。但市场显然更关注的是反映实际业绩的流水和 adj.EBITDA 指标。 2、Shopee 电商增长平平，幸有利润释放超预期：集团最重要的Shopee 电商板块，增长端本季GMV 达$286 亿，环比持平，同比增速略降到 21.2%，低于市场预期的 23%。环比减速 2pct 并非大问题，仍算是平稳，但市场原本的预期更高。拆分价量看，本季订单量同比增速为 19%，环比放缓 1pct。客单价的同比增幅也由上季度 3% 略降到 2%。量价各自 “贡献” 了 1pct 的 GMV 增长环比降速。如营收增长则更不如人意。本季营收同比增长 28%，较上季的 41% 降幅相当显著，也跑输市场预期的 33%。原因是本季 3P 商城模式的变现率环比下滑了近 0.3pct，是自 4Q23 以来的首次。有调研指出公司近期将投入的重心转移向了对商家的运费减免（被记为收入的减项），导致尽管 Shopee 在一些市场仍在上调抽佣，整体变现率却是下滑的。所幸市场更关注的利润率改善幅度上，电商板块本季实现了约近$2 亿的经营利润，比市场预期的$0.86 亿翻倍更多。经营利润率达到 5.5%，远高于市场预期的 2.4% 和上季度的 2.2%，利润提升幅度的进程远好于预期，弥补了增长端并不好的表现。 3、快速开拓新市场， Monee 金融的体量和风险都在增长？：刚完成更名的金融板块，本季营收约$7.9 亿，同比增长 58%，较上季度继续提速 3pct，也高于彭博显示卖方预期的 48%，继续着强劲的增长势头。核心经营指标上，包括表内表外的贷款余额合计$58 亿，同比增长 76%较上季的 64% 继续提速。同时，逾期 90 天以上未偿还的坏账比例本季也环比下降了 0.1pct 到 1.1%，似乎是业务体量增长的同时，贷款质量反在提升的双优表现。但海豚投研关注到，本季费用上确认的坏账损失计提为$2.8 亿，同环比角度分别大增 174% 和 20%，都高于贷款余额的对应增速，展现出坏账的压力是上升的。且近期有投行表示，随着Monee 业务的快速扩张，逐步向更多（信贷质量也可能更低）的新市场扩张，可能会出现坏账压力上升，而利润率下行的情况。实际上，本季金融板块的经营利润率为 29% 确实是低于市场预期的 30.7%。使得金融板块在营收大超预期的情况下，利润却仅是符合预期。似乎确实验证了上述新市场拖累信贷质量和利润率的逻辑。 4、成本和费用的角度，本季整体实现毛利润 22.4 亿，整体毛利率由上季的 44.6% 提升到 46.2%，大幅高于市场预期。此外值得表扬的是，本季公司修改披露成本的口径，提供了更详细的每项业务的毛利细分情况。具体来看，除了游戏板块的毛利率同比略降（可能也是受递延收入大增的影响），其他板块的毛利率都是呈同比走高的。其中3P 商城业务的毛利率由去年同期的 10% 大幅提升到本季的 16.5%，提升幅度最显著，也是本季电商板块利润大超预期的主要原因。费用层面，四项经营费用合计支出近$18.2 亿，同比增长 19%。显然相比营收 30% 以上的增速要低，不过从绝对角度看 20% 的费用增长也并不算低，体现出 Sea 正处在乐观扩张周期。具体来看，营销费用同比增长了 21%，相比上季 9% 的增速明显提升。主要是金融板块的营销费用同比暴增近 400%。同时坏账计提损失也同比暴增了 174%，这两项费用都与金融业务相关，也再度验证了金融业务在大规模拓展新市场，并导致板块利润率下降的情况。 5、整体来看，一方面由于电商板块增长确实低于市场预期，另一方面游戏板块也因递延收入的影响，GAAP 口径下收入也低于预期，因此本季 Sea 整体收入同比增速 30%，环比明显降速 7pct，看起来是低于市场预期的 31% 增速。不过相反，由于电商和游戏业务的利润（adj.EBITDA 口径）实际都明显明显提升，Sea 本季整体 adj.EBITDA 达$9.5 亿，大超市场预期的$6.6 约 44%。海豚投研观点：如前文所述，虽然 Sea 本次的业绩算不上全面超预期的满分答卷，但核心指标上游戏流水增长大超预期，以及电商业务利润率提升幅度大超预期，这两个亮点已足够值得嘉奖，业绩后的上涨海豚是认可的。但更关键的问题是，本次不错的业绩和高开的股价后，是否应该继续看多，用资金投票？对此海豚投研认为应当从两个视角看： 1）首先中长期视角下，Sea 目前无疑仍处在向上周期内。游戏板块，即便本季如此炸裂的增速不能延续，激活老用户后一段时间内流水增长企稳向上应当是大概率事件。电商板块上，虽然本季的增长上稍有瑕疵，但业绩前卖方普遍的叙事就是对 GMV 的增长并不抱有特别的期待，认为大概率就是维持 20% 左右的增长，并逐季小幅放缓的趋势。且随着中美达成初步协议，对关税冲击的担忧也减轻了。相比之下，市场更关心的问题就是电商业务的稳态利润率到底能有多少，提升的速度和节奏如何。本次业绩后，显然是给了市场更多的信心和想象空间。（虽然最终问题利润率到底是多少仍是未知数）。金融板块，作为市场认定的在电商外的第二增长曲线。本次业绩体现出的加速开拓新市场的举措，虽然可能会带来近期利润率上的压力，但长期来看无疑会进一步加大这个板块的收入天花板，和带来的增量市值想象空间。因此，可以说 Sea 的业绩大趋势仍是向好的。 2）但换个角度，公司目前的价格和超$900 亿的市值已相当程度上反映了上述偏乐观的业绩预期。虽然对电商业务的长期稳态利润率，以及金融业务长期的市场规模，这两个影响公司长期估值的问题，恐怕市场内没有任何人有把握的答案，因此很难评判长期来看，Sea 当前的价格是不是算贵还是便宜。但市场上主流卖方的预期，大多就是按目前的偏乐观业绩趋势，线性外推持续到至少 26 年。这就是当前市值所隐含的业绩要求。对于此，海豚的看法是，有挺高的概率可以实现，但也并不具备很高的确定性和底气。中短期的视角看，本季度可能属于 “一次性” 的强劲游戏业务表现，反而可能在本季度创出一个短期内的业绩和估值高点。后续可能出现的风险是，联名利好消退后，游戏业务的流水增长再度滑落；电商业务本季度出现的增长放缓，随着可能的关税和全球经济增长放缓的影响，进一步恶化；金融业务由于 “过于激进” 的扩张，导致坏账风险与业务规模一起攀升，并导致金融板块利润率承压。这三个都是后续有可能出现，需要我们谨慎关注，并会影响中短期内决策的问题。以下为财报详细解读：一、Garena 游戏：联名 “火影”，带来炸裂的业绩先看本季度表现最超预期的板块—过往属于 “拖后腿” 的游戏板块本季 “炸裂” 之处是流水实际同比暴涨近 51%，大大超出卖方预期仅 11% 上下的增速（可能相对陈旧），较过往几个季度不过 20% 上下的增长也是跳跃提速。根据 HSBC 提供的 Sensor Tower 高频数据，预期的是 Garena 的流水仅环比提升 4%（实际提升 43%），我们猜测这应当是卖方们对流水增速预期并不高，且误差过于巨大的原因。但根据海豚投研与一些买方投资者的沟通，是有其他高频数据验证了流水的大幅提升，对部分消息灵通的买方实际超预期幅度并没有表面上这么大。据管理层的解释，主要原因是Free Fire 本季与头部 IP“火影忍者” 进行了联动，大幅提升了 FF 的日活用户数量（已接近疫情前的历史最高值）。而根据公司披露数据，本季活跃用户约 6.62 亿人，付费用户数 6500 万人（大超市场预期的 5300 万），分别环比大增 1500 万和 470 万人。确实验证了活跃用户数量的暴增。且从数据来看，本次召回的活跃用户应当相当一部分是流失的老玩家，使得本季度的付费用户比例从上季的 8.2% 暴增到 9.8%，付费用户人均流水也同比暴涨了 15% 到$12。但财务收入上，由于本次天量流水相当一部分尚未转化为营收，仍计取递延收入，本季游戏业务GAAP 口径下的收入仍仅增长了 8%，反而跑输预期。不过这并非缺点，毕竟市场对游戏业务财务口径下的营收并不太关注，反映实际业务情况的流水才是关键。更重要的问题是，本次暴涨的流水毕竟是靠与大热 IP 联动带来的利好，有 “一次性” 利好因素可能性。联动过后召回的玩家会不会再度流失，后续流水能否维持这么高的增长是存疑的。关注管理层在电话会中的看法。二、增长并不惊喜，幸有利润救场对集团最重要的Shopee 电商板块，本季度属于有喜有忧，增长端表现并不出彩，但利润提升进展大超预期。本季GMV 达 286 亿，环比持平，同比增速略降到 21.2%，但低于市场预期的 23%。趋势上，环比减速 2pct 并非大问题，可以视作平稳表现，但没达到市场更高的预期也是不可辩驳。拆分价量，本季订单量同比增速为 19%，环比放缓 1pct，同时客单价的同比增幅也由上季度 3% 略降到 2%。量价层面各环比降速 1pct，共同导致了 GMV 增速的放缓，但目前来看幅度很小，美国关税引起的全球经济增长放缓的风险尚没有体现。不过收入层面，本季 Shopee 营收同比增长 28%，较上季的 41% 降幅就相当显著了，也明显跑输市场预期的 33%。主要原因是本季 3P 商城模式的变现率环比下滑了近 0.3pct，是自 4Q23 以来的首次。虽然公司目前继续在部分市场小幅上调抽佣比例，但有调研指出公司近期将投入的重心转移向了对商家的运费减免（被记为收入的减项），从而导致了变现率的下滑，因此市场对此也有一定预期。所幸虽然增长端表现并不算好，电商业务本季的利润释放仍是大超预期的，我们会在后文详细提及。三、更名 Monee 的金融业务，“平稳” 地快速增长，但坏账风险走高？刚完成更名的金融板块，本季确认营收约$7.9 亿，同比增长 58%，较上季度继续提速 3pct，也高于彭博显示卖方预期的 48%，延续着强劲的增长势头。经营指标上，本季表内贷款余额到达$49 亿，同比增长 81.5%，包括表内表外的贷款余额合计$58 亿，同比增长 76% 较上季的 64% 继续提速。不过值得注意，虽然公司披露的逾期 90 天以上未偿还的坏账比例本季环比下降到了 1.1%，但本季费用端确认的坏账计提损失为$2.8 亿，同环比角度分别大增 174% 和 20%，两者都高于贷款余额的对应增速。从这个视角看，随着 Monee 业务的快速扩张，逐步向更多（信贷质量也可能更低）的新市场扩张，所承担的坏账损失风险，实际可能是在走高的。四、电商利润提升进程快于预期相比增长指标上的有喜（游戏和金融）有忧（最重要的电视板块），利润指标上的表现相对更出色。首先本季最出彩的游戏板块，虽然 GAAP 口径下的经营利润由于流水实际转化为营收的比例不高是低于市场预期的。但更受关注的游戏 adj.EBITDA 指标（由于记入递延收入）实际也同比暴增了 56.8%，和流水增速的一致的。EBITDA 占流水的利润率也是从去年同期的 57.1% 提升到了 59.1%。电商板块本季实现了约近$2 亿的经营利润，比市场预期的$0.86 亿翻倍更多。经营利润率达到 5.5%，远高于市场预期的 2.4% 和上季度的 2.2%，利润提升幅度的进程是远好于预期的。至于DFS 金融板块虽然收入增速大幅高于市场预期，但实际经营利润$2.3 亿，却仅是达标市场预期。结合上文提及的坏账计提损失扩大，可能确实验证了部分卖方提出的Monee 在向相对低质量的市场拓展后，导致坏账上升&利润率下降的情况。五、电商毛利率显著提升由于电商板块增长实际低于市场预期，而游戏板块也因递延收入问题 GAAP 口径下的收入也是不及预期的，因此本季 Sea 整体收入同比增速 30%，环比明显降速 7pct，看起来反而低于市场预期的 31%。毛利层面，本季公司整体实现毛利润 22.4 亿，整体毛利由 44.6% 进一步提升到 46.2%，好于市场预期。本季度公司修改了细分板块披露成本和毛利的口径，提供了更详细的每一项业务的毛利变化情况。具体来看，除了游戏板块的毛利率是同比略降的（可能也是受递延收入大增，确认营收较低的影响），除游戏外其他板块的毛利率都是呈同比走高的。其中3P 商城业务的毛利率由去年同期的 10% 大幅提升到本季的 16.5%，是提升幅度最显著的。也是本就电商业务的利润率能大超预期的主要原因。六、费用增速提升，指向金融业务开拓新市场费用层面，四项经营费用合计支出近$18.2 亿，同比增长了 19%，增速与上季度基本持平。显然相比营收 30% 以上的增速要低，因此费用率仍是在被动摊薄的。不过绝对角度看，20% 的费用投入增长显然不低，体现出 Sea 仍在乐观扩张周期内。具体来看，营销费用同比增长了 21%，相比去年 3\4 季度不超过 10% 的增速明显提升，主要是金融板块的营销费用同比暴增近 400%。同时前文提及的坏账计提损失也同比暴增了 174%，这两项都与金融业务相关的支出是本季 Sea 整体费用支出增速抬头的主要原因，也双双验证了金融业务在大规模拓展新市场的态势。

海豚投研昨天00:37

Sea Ltd. 2025财年Q1财报值得期待：迈向全面变现的关键拐点

（EBITDA）。 SeaMoney与Garena继续有效支持平台增长，Sea在2024财年实现72亿美元的毛利润和6.62亿美元的营业利润。公司目前的远期市盈率（P/E）已压缩至37倍，PEG（市盈增长比）为0.67，表明随着变现能力扩大及平台盈利稳固，估值潜力有望重估。 TradingKey - 随着Sea Ltd（SE）即将发布2025年第一季度财报，无论从营收还是利润来看，当前局面预示着有望超出市场预期，并可能成为业绩催化剂。公众共识预计营收将达到48.9亿美元，同比大增30.8%，远高于2024年第四季度19.1%的增速。这既体现了季节性的反弹，也反映出Shopee与SeaMoney平台动能的提升。更具前瞻意义的是，在过去90天内，营收预期已被多次上调，而这种趋势通常伴随着GMV和金融科技交易量的增长，预示着业绩超预期的可能性。回顾历史，在过去五个季度中，Sea营收只有一次未超出预期，平均超额幅度在2-6%之间。鉴于分析师普遍因外汇不确定性与区域竞争趋于保守，Sea此次或将轻松超过市场设定的“低门槛”。在利润方面，市场预计每股收益为0.91美元，年增幅高达231%。但Sea近期表现一路强劲，连续多个季度超预期：2024年第四季度EPS为0.97美元，远高于市场预期的0.71美元（超出36%），第三季度则为0.73美元，高于预期的0.44美元（超出66%）。这些超额表现并非偶然，而是得益于运营结构优化：物流网络密度提升、裁员优化及营销开支管控。鉴于Sea整体成本结构已被深度重构，新增营收可更高效转化为利润。除非出现战略性再投资激增或突发的汇兑亏损，第一季度EPS有望落在0.96至1.00美元之间，再度带来业绩惊喜。来源：SeekingAlpha SeaMoney仍有望维持强劲增长势头。该金融科技分部在稳健的信贷审核标准下，持续拓展数字借贷与支付服务，并逐步成为公司新的盈利来源。投资者将重点关注净利息收入的季度增长和不良贷款率（NPL）水平。若后者保持稳定，说明SeaMoney当前以信贷拉动增长的模式并未牺牲资产质量。 Garena虽已不再是营收主引擎，但依然是公司现金流的重要来源。Free Fire的下载量、用户粘性及货币化能力将为外界提供Garena能否继续支持Sea整体生态体系、并无须外部资本介入的关键线索。若表现疲软，或将加剧市场对Sea财务独立性的担忧。投资者还将关注Sea在营运开支上的自律表现。2024年公司的一般与行政开支（G&A）及研发费用（R&D）维持平稳，而整体营收增速趋缓。若第一季度维持同样趋势，则将进一步验证Sea正平稳迈向可持续、盈利驱动的增长阶段。同时，管理层对竞争格局的评论（尤其是来自TikTok Shop和MercadoLibre的压力）以及汇率逆风的解读，也将成为市场对其前景导向预期的重要补充。 2025年第一季度对Sea而言远不止是一次财务更新，更是公司成熟度路径的一次关键测验，并有可能成为估值体系重置的起点。 Shopee的「千亿飞轮」：GMV加速驱动盈利规模化 Sea在2024年第四季度的GMV表现，标志着旗下电商业务已迈入成熟与规模化的新拐点。Shopee单季GMV达286亿美元，较2023年第四季度231亿美元增长24%；较2024年第三季度的251亿美元亦环比增长13.9%。全年GMV达1,005亿美元，同比增长28%，大幅超过管理层此前给出的指引。更值得关注的是，这一GMV增幅并非通过过度补贴或促销实现，而是在实现更高变现效率的同时达成。这也标志着公司从以往的“增长优先”逐步过渡至“效率优先”。深入拆解可以发现：Shopee每笔订单的物流成本同比下降0.05美元，旗下物流网络SPX Express在亚洲地区的两日达覆盖率接近50%。这些运营效率的持续提升显著降低了用户使用摩擦、巩固了用户忠诚度，并支撑起更高的广告与佣金提取率。目前，直播电商在东南亚实物商品订单中的占比已达15%左右，显著提升用户互动与转化率，并成为推动GMV增长的重要新动力。这一轮增长中，Shopee不仅拉升了平台成交量，也同步提升了佣金抽成与物流效率，从而实现电商板块经营利润的彻底转正 —— 2024年第四季度该部门录得盈利1.52亿美元，而去年同期却亏损了2.25亿美元。这种GMV的持续性增势表明，Shopee已不仅是周期性复苏，而是站在自我强化型平台经济的全新起点，即便面对TikTok Shop和Lazada等竞争者的挑战，也有望稳步向2025年盈利扩张。来源：SE’s Q4 财报 Shopee、SeaMoney、Garena：三引擎飞轮体系全面运转 Sea的三大业务布局实现了真正意义上的业务多元与协同效应，使其在众多单一业务驱动的科技企业中脱颖而出。电商主力Shopee目前仍是东南亚电商市场的领导者，并进一步优化了成本结构。集成的平台支付、物流与增值服务不仅降低了用户使用门槛，同时也实现平台“买卖两端”的变现：广告锁住消费者注意力，物流与促销服务增加了商户使用粘性。 SeaMoney最初只是一款嵌入Shopee的电子钱包，如今已发展为兼具放贷与支付产品的金融引擎。当前其产品覆盖消费与中小企业信用、保险以及银行服务，市场遍布东南亚及巴西。其营收主要由信贷利息收入与商户支付佣金构成。管理层也已转而强调信用审核审慎性，并用存款来支撑资金来源，强化长期利润率表现的可持续性。 Garena虽已不再聚焦营收增长，但依旧是Sea盈利能力最强的板块。其代表作《Free Fire》在多个新兴市场继续保持高渗透率。而Garena最根本的作用是作为平台构建初期的“现金流引擎”，支持Shopee与SeaMoney的基础搭建，且未牺牲股权稀释。这三者共同构建的交互式平台网络效应，在传统的分部估值模型中常常被忽略。Sea通过用户身份认证、支付基础设施与跨场景物流覆盖，能有效降低客户获取成本（CAC）并延长用户生命周期价值（LTV）。估值：表面倍数扭曲，掩盖结构性拐点乍看之下，Sea的乘数估值似乎高不可攀：市盈率（P/E）为188倍（基于过去十二个月GAAP口径），EV/EBITDA为74倍，市销率为4.8倍，均远高于行业平均水平。但这些数据反映的仍是公司转型过程中的历史指标。面向未来，尚未被市场完全定价的新格局正在浮现：预计未来12个月非GAAP P/E将下降至37倍，PEG仅为0.67，显示Sea在调整后的成长基础上，其估值低于多数科技同行。更重要的是，其远期EV/EBITDA降至28倍，已更贴近高质量SaaS公司的估值，而非传统电商中尚未盈利的企业。随着平台杠杆效应增强、SeaMoney利润变现力度加大，公司给予的估值或将出现压缩或重估。风险评估：法律悬而未决，汇兑与竞争压力仍存 Sea面临的核心风险具有结构性：其业务覆盖的市场多为政策频繁调整、资本管控严格的国家。如巴西、印尼、越南就存在较大汇兑风险。在台湾与马来西亚，货币可兑换性受限可能影响未来资本回报。另外，Sea近期已和解一起价值4,600万美元的集体诉讼案，该案指控公司在证券披露方面存在漏洞。虽然对财务本身影响不大，但仍显示公司在公司治理与信息透明度方面存在风险点。从业务层面来看，市场竞争愈发激烈。电商领域，Lazada、MercadoLibre与TikTok Shop持续挤压Shopee利润空间；在数字支付领域，SeaMoney则面临GCash、Paytm与Nubank等强劲对手。此外，虽然Garena当前仍实现正利润，但游戏业务本质上“爆款驱动”，一旦《Free Fire》用户粘性下降，或对集团整体利润缓冲区间造成冲击。结论：Q1或将成为估值重估起点，前提是市场愿意倾听 Sea即将发布的2025年第一季度财报，其意义远超常规财务更新 —— 它是对公司转型成果的一次全民公投。若公司在利润与营收方面双双超出市场预期（即0.91美元EPS与48.9亿美元营收），且背景为持续的利润率扩张，市场可能将重新审视该股的估值方式。当前，Sea的商业飞轮已自行运转，资产负债表已完成充电与重塑，且平台变现质量显著提升。在EPS年增超200%、同时估值倍数显著压缩的背景下，Sea的估值错配逻辑将很难持续。对于长期投资者而言，该股所代表的，是一个能在不牺牲增长的前提下，从“烧钱模式”向“可持续变现”成功转型的新兴市场科技平台，且这类标的稀缺。原文链接

TradingKey05-13 10:06

Sea2021Q3业绩电话会高管解读财报

深与庞大且不断增长的全球用户群的互动，Garena 继续巩固其作为世界领先游戏开发商和发行商之一的地位。我们报告的预订量为 12 亿美元，同比增长 29%。调整后 EBITDA 比去年增长 22%，达到 7.15 亿美元。季度活跃用户为 7.29 亿，同比增长 27%。季度付费用户达到 9300 万美元，比去年增长 43%。我们的付费用户比例从一年前的 11.4% 上升至 12.8%。Garena 现在为全球一些最大的游戏社区提供服务。我们非常专注于创造出色的体验来参与、娱乐和帮助朋友和家人共度时光。特别是，由三部分组成的庞大且高度参与的用户群对我们来说是一个令人兴奋且不断增长的机会。我们将继续创造高质量、多样化的内容，以便我们的社区能够享受新鲜而吸引人的体验。例如，我们在《Free Fire》中引入了一些更新的内容，以发展故事线及其角色，从而加深用户亲和力。我们围绕着《Free Fire》中最受欢迎的可玩角色之一Mokol展开活动，专注于丰富故事。我们还与毒液进行了首次电影合作，《Hot in the Ring with Venom：Let There Be Carnage》，为我们的用户带来毒液主题的可玩内容、游戏内物品和收藏品。我们还在寻找其他创造性的方式，通过线**验与我们更广泛的社区进行全面互动。本周，Free Fire 将在圣保罗时装周的时装秀中首次亮相，届时将有 20 种游戏内设计出现在时装秀中。您可能会打破酒吧以通过不同媒体与我们的用户建立联系，并加强 Free Fire 在我们社区中在线和离线日益臭名昭著和重要的作用。重要的是，我们继续使用 Free Fire 来增强游戏模式的多样性。在第三季度，我们推出了 1v1 和 2v2 模式，当然，在我们的社区中得到了显着的采用。玩家喜欢这种模式的简单性，因为他们提供了一个更休闲、更快速的游戏，与一小群朋友一起玩。我们还在 Free Fire [Indiscernible] 中引入了更多样化的游戏选项，例如最近推出的 Garena。这种模式使用户可以在各种快节奏的休闲游戏中与他们的朋友或社区其他成员竞争。本季度的另一个亮点是围绕 [音频不清晰] 四周年的全球庆祝活动。在与我们的社区一起庆祝这一里程碑的其他活动中，我们与全球艺术家合作制作了一首主题曲，迄今为止已在各种在线平台上播放了超过 6000 万次。在第三季度末，我们在全球范围内推出了 [Indiscernible] max，受到了社区的热烈欢迎。 Free Fire MAX 通过更高质量的效果、动画、图形和功能提供增强的 Free Fire 体验，同时保留了同样出色的游戏玩法。因为我们致力于为世界各地的用户提供支持，所以我们将努力确保 Free Fire 和 Free Fire MAX 的玩家无缝地一起完成游戏。为了实现这一点，我们开发了专有的内部技术，以保证 Free Fire 和 Free Fire MAX 之间的完全集成。这也允许 Free Fire 的现有用户使用相同的 Free Fire MAX 帐户并在两个应用程序中考虑帐户数据，并可以访问所有游戏模式。在 Free Fire MAX 中，我们还加入了一个名为 Craftland 的地图编辑器功能。xisting Free Fire 的用户使用 Free Fire MAX 的同一个帐户并考虑跨两个应用程序的帐户数据，可以访问所有游戏模式。在 Free Fire MAX 中，我们还加入了一个名为 Craftland 的地图编辑器功能。玩家可以创建自己独特的地图，并邀请他们的朋友与他们一起在这些自定义地图中玩游戏。这使我们能够利用社区的创造力。他们一直是我们游戏灵感的源泉。现在他们有机会在游戏中创造自己的体验。这也是朋友们在他们共同创造的空间中享受游戏的一种强大的新方式，为我们的社区建设工作增加了一个新的、更深层次的维度。虽然仍处于早期阶段，但 Free Fire MAX 将继续推动我们庞大而多样化的用户群的更多参与和体验，从而成为 Free Fire 平台的重要组成部分。社区对这一举措的积极响应反映在我们市场的强烈参与中。根据 App Annie 的数据，第三季度 Google Play 上所有手机游戏的平均月活跃用户数在全球排名第二。Free Fire 也继续成为东南亚、拉丁美洲和印度收入最高的手机游戏。连续9个季度在东南亚和拉丁美洲保持领先地位，在印度连续4个季度保持领先地位。在美国，Free Fire 连续第三个季度仍然是收入最高的移动对战皇家游戏。在本季度所有游戏类别中，它是 Google Play 上收入第二大的手机游戏。鉴于 Free Fire 在全球越来越受欢迎，我们看到了为我们的社区提供多种享受 Free Fire 平台的方式的重要机会，我们将继续投资以建立长期的全球特许经营权。我们期待着年底电子竞技活动的繁忙日程。Free Fire 将在本月底举办 Free Fire 亚洲锦标赛和 Free Fire EMEA [音频不清晰]。此外，维勒王朝国际锦标赛将在未来几周举行。我们相信这些激动人心的电子竞技比赛阵容将进一步推动我们所有社区的参与。我们还非常专注于扩大我们的全球影响力和建立管道，以确保我们能够从在线游戏中获得最有前途和最有价值的长期。我们在不同的高增长市场不断增长的全球业务，使我们具有重要的本地洞察力和强大的本地运营能力。我们的内部开发团队正在利用这一点，他们同时致力于现有游戏和新想法。此外，鉴于我们的全球业绩，工作室团队对与我们建立战略合作关系更感兴趣。现有的游戏和新想法。此外，鉴于我们的全球业绩，工作室团队对与我们建立战略合作关系更感兴趣。因此，我们的投资步伐和与全球游戏工作室的合作伙伴关系已经站稳脚跟。现在，转向电子商务。Shopee 继续以比整体市场更快的速度增长，因为我们为卖家和买家提供了更大的价值。在第三季度，Shopee 录得 GAAP 收入比去年增长 134%，达到 15 亿美元。它还录得17亿美元的总订单，同比增长123%。这是 Shopee 订单连续三位数同比增长的良好连续季度。Shopee 的 GMV 为 168 亿美元，比去年增长了 81%。随着货币化的不断改善，GAAP 收入占 GMV 总额的百分比从 2020 年第三季度的 6.7% 上升至 8.6%。更强的货币化是由我们收入流的增长推动的，包括增值服务、基于交易的费用和广告收入。鉴于 Shopee 的表现，我们再次提高了 2021 年全年电子商务指导。我们现在预计电子商务 GAAP 收入将在 50 亿美元至 5.2 美元之间。比 2020 年修订后的指南中点增长 135% 以上。我们之前的电子商务 GAAP 收入指导在 47 亿至 49 亿美元之间。与 Garena 一样，Shopee 专注于加深与用户的互动是一个成功的策略。我们正在帮助卖家提高竞争力。例如，我们加载了更多功能、工具和服务，以帮助他们与客户建立互动并发展业务。我们最近推出了卖家使命，这是一项奖励计划，在卖家完成某些任务时给予他们特权。该计划将卖家的体验游戏化，因为它会引导他们了解 Shopee 上的功能和工具，他们可以使用这些功能和工具成为更好的卖家。我们还引入了租赁优化器等工具，帮助卖家识别可以改进的租赁以及如何改进它们。这些举措帮助卖家在 Shopee 平台上成长，并为我们的买家创造更好的体验。我们最近还庆祝了 Shopee premium 成立一周年，这是 Shopee 为奢侈品领域的精选品牌合作伙伴打造的精致基地。自推出以来，我们将 Shopee 优质品牌的数量增加了一倍。通过更加身临其境的购物体验，Shopee premium 帮助品牌分享他们的故事并与买家建立更深入的个性化关系。对于我们的买家来说，我们继续发展引人入胜的内容和活动，例如我们广受欢迎的双日特卖。上周，Shopee 举办了一场精彩的双 11 购物节，并取得了广泛的成功。尤其令人振奋的是，农村和小城镇的消费者在享受 Shopee 的便利和种类繁多的商品时，他们的参与度有所提高。此外，我们的新本地卖家也受益于节日期间销售额的大幅增长。这些购物节展示了我们为社区提供服务和参与的多种方式，其成功体现了 Shopee 作为消费者首选市场的地位不断加强。我们专注于参与和为社区增加价值是我们系统强大的用户指标的关键因素。根据 F&E 的数据，在全球 Google Play 上，Shopee 在购物类应用中的总时间花费排名第一。第二个是第三季度平均每月活跃用户的下载量。在东南亚和台湾，按月均活跃用户数和本季度总时长计算，Shopee 仍然是购物类别中租金最高的应用程序。Shopee 是领先的应用程序，在印度尼西亚的相同指标中，我们又记录了一个季度的三位数同比增长。 Shopee在巴西也继续取得良好进展。在第三季度，它再次以下载量和应用总时长排名第一。根据 F&E，按购物类别的平均月活跃用户数排名第二。年鉴。虽然巴西对我们来说仍然是一个年轻的市场，但我们的本地团队专注于更好地了解我们不断增长的本地买家和卖家社区，并改善我们为他们提供的体验。我们相信，我们与当地社区的深入接触是 Shopee 市场长期潜力的一个有希望的迹象。第三季度，Shopee 在所有市场的每笔订单的总和调整后 EBITDA 亏损为 0.41 美元。正如我们之前所说，我们致力于在 Shopee [音频不清晰] 的所有市场中进行有效投资并以可持续的方式增长。考虑到这一点，我们很高兴地注意到，东南亚和台湾以及 Shopee 其他市场的每笔订单调整后 EBITDA 亏损同比和环比均有所改善结合。展望未来，鉴于我们不断增长的市场地位，我们正在谨慎而有效地探索如何最大限度地利用最大的可寻址机会。十一迈兹我们最大的可寻址的机会给了我们不断增长的市场地位。最近几个月，我们在波兰、法国、西班牙和印度推出了 Shopee。有时，我们可能会在我们认为可能有机会利用我们在高度多样化环境中的经验来接触服务不足的买家和卖家的新市场中试水。一方面，我们的核心重点仍然是管理我们在东南亚、泰国和巴西的高效和可持续增长，我们已经在这些地方建立并继续发展我们的强大礼物，为当地卖家提供给买家。另一方面，在现有市场中利用 Shopee 平台如此有效地解决问题并扩展到新市场的机会是疯狂的。我们将继续审慎行事并保持灵活性，以加快投资以寻求重要的增长机会。转向我们的 [音频不清晰] 金融服务业务。xisting 市场和扩展到新市场一直是疯狂的。我们将继续以审慎和维护FLE喜相容性，我们以加快投资追求的显著增长机会。转向我们的 [音频不清晰] 金融服务业务。这笔钱在第三季度取得了优异的成绩。我们移动钱包服务的总支付额同比增长 111%，达到 46 亿美元。我们的移动钱包来源的季度付费用户增加到超过 3900 万，同比增长 120%。我们重点关注的领域之一是扩大我们移动钱包的使用案例数量，以便我们可以为更多企业提供服务并为我们的用户增加更大的价值。在最近几个月，我们与更多的线上和线下商家合作，如马来西亚的谷歌Play、印度尼西亚的Blue Bird taxi、泰国的Family Mart和越南的Locate (ph) Cinemart。随着我们用例数量的增加，我们自然会看到越来越多的消费者接受我们的移动钱包。随着越来越多的人开始欣赏我们的平台提供的轻松和便利。印度尼西亚的xi，泰国的Family Mart，越南的Locate (ph) Cinemart。随着我们用例数量的增加，我们自然会看到越来越多的消费者接受我们的移动钱包。随着越来越多的人开始欣赏我们平台提供的便捷。随着我们用户群的增长，我们看到希望与他们合作的商家越来越感兴趣，这会产生积极的飞轮效应，我们相信这将推动 SeaMoney 越来越高效的增长。除了我们的移动钱包业务，我们还推出了其他数字金融服务的早期计划，例如先买后付、数字银行和保险科技。这些产品仍处于早期开发阶段，我们目前专注于加强我们的模型和运营。根据我们为市场上服务不足的细分市场提供服务的使命，我们打算以深思熟虑的方式借出更多这些数字金融产品，并按照我们的习惯关注长期可持续增长。我们对 SeaMoney 解决的机会的显着长期增长潜力感到兴奋。我们相信，通过建立我们强大的技术核心、我们独特的洞察力以及与消费者和我们市场上的企业的关系，我们已经做好了迎接这个机会的准备。最后但并非最不重要的一点是，我很高兴地宣布任命 [音频不清晰] 为首席集团总裁，自 2022 年 1 月 1 日起生效。总统，自 2022 年 1 月 1 日起生效。克里斯是一位杰出的领导者，他为 Sea 和深入涉及我们的核心价值观带来了杰出的成果。Sea 与其他领导团队以及我们才华横溢的 Sea 团队一起，不仅推动了我们的业务向前发展，而且还大大推进了这一使命，即通过技术改善消费者和小型企业的生活。展望未来，Chris 将继续直接向我汇报并运营我们的 Shopee 和 SeaMoney 业务。此外，作为集团总裁，Chris 将与我和集团领导团队的其他成员就我们的长期战略计划密切合作，越来越关注在我们的各种业务中创造协同效应。总裁Chris 将与我和集团领导团队的其他成员就我们的长期战略计划密切合作，并越来越关注在我们的各种业务中创造协同效应。最后，我们在海上的第四个核心价值观是我们服务，这将继续为我们所做的一切提供信息。我们相信技术拥有改善人们生活的最大潜力，并且我们相信在当前环境中，我们致力于通过技术满足社区未满足需求的承诺从未像现在这样重要。未来几个季度，我们将继续专注于连接社区、赋能消费者和赋能小企业，让更多人从数字经济的增长中受益。有了这个，我将邀请托尼讨论我们的财务状况。托尼侯谢谢你，福雷斯特。并感谢大家加入电话会议。我们在今天的新闻稿中包含了详细的财务计划以及相应的管理分析，并且 Forrest 讨论了我们的一些财务要点。因此，我将把我的评论重点放在其他相关指标上。对于 Sea 而言，GAAP 总收入同比增长 122%，达到 27 亿美元。这主要是由于我们继续深化与用户的互动以及数字娱乐业务的增长，我们的电子商务业务规模增长所致；尤其是我们自己在 Free Fire 中发展。数字娱乐预订同比增长 29% 至 12 亿美元。GAAP 收入同比增长 93% 至 11 亿美元。随着我们继续通过优质内容和沉浸式体验与社区互动，我们的活跃用户群增加和付费用户渗透率加深，推动了增长。数字娱乐调整后 EBITDA 为 7.15 亿美元。这代表了 22% 的同比增长，并且可以通过收入增长来控制。在电子商务方面，我们第三季度 150 万美元的 GAAP 收入包括 12 亿美元的 GAAP 市场收入同比增长 151% 和 3 亿美元的 GAAP 产品收入同比增长 82%。强劲的业绩表明电子商务的渗透率不断加深，以及我们抓住重要增长机会的能力。电子商务调整后 EBITDA 亏损为 6.84 亿美元，因为我们将继续投资以充分把握市场机遇。我们仍然致力于继续以审慎和可持续的方式进行投资，并发展生态系统以更好地为我们的用户服务。数字金融服务，GAAP 收入为 1.32 亿美元，较 2020 年第三季度的 1440 万美元同比增长 818%。增长主要是由于我们继续扩展我们的服务组合而增加了牵引力。调整后 EBITDA 亏损为 1.59 亿美元，而 2020 年同期亏损 1.49 亿美元。这主要是由于我们继续努力推动更多审计采用。回到我们的综合数据，我们确认 2021 年第三季度的非经营性净亏损为 1300 万美元，而 2020 年第三季度的非经营性净亏损为 7400 万美元。我们第三季度的非经营性亏损2021 年的收入主要是由于我们的可转换票据的利息支出，部分被外汇收益抵消了。我们在 2021 年第三季度的净所得税费用为 1.01 亿美元，这主要是由于我们的数字娱乐业务中确认的企业所得税和预扣税。商业。因此，2021 年第三季度不包括股份补偿的净亏损为 4.48 亿美元，而 2020 年同期为 3.46 亿美元。因此，让我把电话转给 Min Ju。闵菊松谢谢你，福雷斯特和托尼。我们今天在座的管理团队 Forrest、Tony 和 Yanjun 现在已准备好开始提问。操作员。这份记录可能不是100％的准确率，并且可能包含拼写错误和其他不准确的。提供此记录，没有任何形式的明示或暗示的保证。表达的记录任何意见并不反映老虎的意见

老虎证券04-16 19:17

Sea Limited Q4营收49.5亿美元大增36.9%，净利润2.38亿盘前涨超11%

——电商平台Shopee、数字娱乐品牌Garena以及金融服务SeaMoney——共同支撑了Q4的强劲表现。Shopee凭借东南亚市场的深度渗透和物流网络优化，商品交易总额（GMV）预计实现高双位数增长；Garena通过热门游戏《Free Fire》的用户复苏，收入增长显著；SeaMoney则受益于消费信贷和中小企业贷款业务的扩展，贷款余额同比增长超30%。这些板块的协同效应推动了公司整体盈利能力的提升。公司战略与市场前景面对东南亚市场的激烈竞争，Sea Limited持续调整战略重心。公司计划进一步整合直播和短视频内容，提升Shopee的购物体验，同时巩固区域市场领导地位。李小冬近期表示：“2025年我们将继续投资技术创新，确保在电商和金融服务领域的竞争优势。”市场分析师预测，凭借当前积压订单和用户增长势头，公司2025年全年收入有望突破200亿美元，在TikTok Shop和Lazada等对手的夹击中保持领先。 Sea与同业关键数据对比以下为Sea Limited与主要竞争对手的关键数据对比，凸显其在行业中的地位：公司 Q4营收（亿美元）同比增长净利润（亿美元） Sea Limited 49.5 36.9% 2.38 Alibaba（东南亚业务估算）约42.0 约15% 约1.80 MercadoLibre（拉美市场）约47.0 约25% 约2.10 相较于阿里巴巴的东南亚业务和拉美电商巨头MercadoLibre，Sea在营收增速和盈利能力上均展现出更强的动能。编辑总结 Sea Limited Q4财报显示，公司在营收增长和盈利能力上实现了显著突破，盘前股价上涨超11%反映了市场的高度认可。Shopee、Garena和SeaMoney三大业务的稳健表现为其奠定了坚实基础，而战略聚焦于技术和市场份额的巩固，则为其2025年发展注入了动力。面对竞争压力，Sea凭借区域优势和多元化布局，已在东南亚市场占据一席之地，后续表现取决于其能否持续创新并应对外部挑战。名词解释 Shopee：Sea Limited旗下的电商平台，覆盖东南亚及部分新兴市场，提供便捷的在线购物服务。 Garena：Sea Limited的数字娱乐品牌，以运营《Free Fire》等热门游戏著称。 SeaMoney：Sea Limited的数字金融服务板块，提供支付、信贷和银行服务。 2025年相关大事件（倒序） 2025年3月4日：Sea Limited发布Q4财报，营收49.5亿美元，盘前涨超11%（来源：公司公告）。 2025年2月15日：Shopee宣布在巴西市场新增10个物流中心（来源：Reuters）。 2025年1月20日：Garena《Free Fire》重返印度市场，用户激增（来源：TechCrunch）。 2025年1月10日：东南亚电商竞争加剧，TikTok Shop推新补贴政策（来源：Bloomberg）。 2025年1月5日：SeaMoney贷款余额突破30亿美元（来源：公司声明）。国际投行与专家点评 “Sea Q4的36.9%营收增长证明了其在东南亚市场的韧性，2.38亿美元的净利润超出预期，显示其盈利模式已成熟。”——Morgan Stanley分析师Keith Weiss，2025年3月4日。 “Shopee的GMV增长和SeaMoney的贷款扩张为Sea提供了双轮驱动，2025年可能是其全面崛起之年。”——Goldman Sachs分析师Piyush Choudhary，2025年3月3日。 “尽管竞争加剧，Sea凭借本地化运营和多元化业务在东南亚占据先机，股价上涨空间仍可观。”——JPMorgan分析师Alex Yao，2025年3月4日。 “Sea的扭亏为盈令人振奋，但需警惕TikTok Shop的低价策略对其市场份额的潜在威胁。”——UBS分析师Jerry Liu，2025年3月2日。 “Garena的复苏和Shopee的增长为Sea注入了活力，若能保持成本控制，其估值可能进一步提升。”——Barclays分析师Ross Sandler，2025年3月3日。来源：今日美股网

今日美股网03-05 00:10

SEA：没掉链子，还是 “小腾讯”

放在了提升变现率而非业务规模上。 3、Garena 游戏板块的关键经营指标上，本季活跃用户约 6.2 亿人，付费用户数 5000 万人，前者环比减少了约 1100 万人。两项指标分别低于市场预期 3% 和 2%。活跃用户再度开始流失，是一个不好的信号。好在市场对流水的预期不算高，预期同比增速为 18%，环比减速整整 6pct。因此实际增长 19% 的表现，还是好于预期的。从价量的口径，本季付费用户数是环比持平的，但人均付费金额由上季的同比持平，恶化到了本季同比-6%，是流水增长放缓的主要原因。整体来看，公司游戏业务的生态有再度走差的迹象，表现并不好。 4、盈利上，最受关注的电商板块电商板块本季实现了约$0.8 亿的经营利润，明显好于预期的不到$0.2 亿。经营利润率达到 2.2%，明显好于预期的 0.5%，电商业务利润释放的进度快于预期。但 DFS 金融板块本季实现$1.98 亿的经营利润，明显低于卖方预期的$2.3 亿，并且板块的利润率为 27%，环比前两个季度 28%~29% 的水平有一定的下降。主要是本季金融板块的营销支出近乎环比翻倍。在业务规模快速增长之际，为了维持高双位数的增长，似乎费用投入的必要性也提升了。至于游戏板块的利润本季为$2.7 亿，好于卖方预期的$2.5 亿。本季游戏板块的利润率达 52%，同比走高了 0.9pct，但环比上季的 52.7% 则是轻微下降。整体来看，游戏板块的利润表现相对平稳。 5、整体看，本季 Sea 整体实现收入 49.5 亿，同比增长 37%，增速再度环比走高 6pct，增长可谓相当强劲。但由于金融和游戏板块底层经营指标的缺陷，实际含金量没有看似的那么高。毛利层面，公司整体毛利率由 43% 提升到 45%，主要是电商&金融板块整体的毛利率环比提升了 2pct，结合前文，电商和金融业务变现率的双双走高应当是毛利率提升的主要原因。费用层面，四项经营费用合计支出近$19.5 亿，同比增长了 19%，费用投入的力度有一定的回升。四项费用合计占收入比重相比上季的 39.3% 小幅提升到了 39.5% 具体来看，主要是营销费用的增长，占收入的比重环比提升了约 0.9% 到 21.2%。分板块来看Shopee 电商业务的营销费用率反而是环比下降了 0.7pct 的。但是游戏营销费率则同比增长了 48%，增长相对明显，金融板块的营销费用从上季的$0.66 亿，近乎翻倍到了$1.2 亿，营销费用增长相对明显。虽然总体经营费率是环比小幅增长了 0.2pct，但由于变现率的走高，毛利率环比提升整整 2pct。因此本季 Sea 整体的经营利润率仍是提升到了 6.2%（vs.上季的 4.7%），实际经营利润约$3.1 亿，比预期的$2.6 亿高出约 18%，利润释放速度还是好于预期的。海豚投研观点：在约一年时间内市值近乎翻了 3x 之后，投资者势必会面对：“公司在大涨了这么多后，还有没有投资价值？” 的问题。为了解答这个问题，就必须要理解当前的估值隐含的是怎样的业绩预期，才能在 “高估值” 和 “好业绩” 之间做出合理判断。若按简单直接的集团整体 PE 估值方式，盘前 Sea 的市值对应 26 年净利的 PE 倍数 30x 倍出头。海豚投研不定论这算贵还是便宜，但反映的预期是公司在 26 财年之后依旧保有 20%~30% 或更高利润增速。分部估值的角度，市场对 Garena 游戏业务的估值大体是按净利润给 10x~12x 左右 PE，对应大约$100+ 亿的估值。对该板块卖方并无过多的关注和分歧。估值的弹性主要来自电商和金融板块。目前市场对电商业务的估值稍低于$500 亿，隐含的预期是电商板块在 26 年实现$15 亿以上的 adj.EBITDA（对应当年 GMV 的利润率略高于 1%），和 30x 上下的 EV/EBITDA 估值倍数。海豚投研认为，略超 1% 的 EBITDA/GMV 利润率从天花板的角度看并不算高，对比中美电商龙头，2%~3% 的利润率也并非不可实现。当然 30x 的估值倍数隐患的预期也是 26 年后 Shopee 的利润率会继续快速拉升。因此海豚投研认为市场对 Shopee 的估值和预期，也非绝对意义上的非常贵或者说不可实现。而是如何从当前刚盈亏平衡到实现 1% 以上利润率的路径问题。需要对 Shopee 季度利润率提升进展的持续关注和验证。而 DFS 金融业务则可能是一个市场尚未充分认知的潜在估值增量来源。当前市场对该板块的估值是按 26 年实现约$10 亿的 adj.EBITDA(对应约 25% 的 CAGR)，给 10x 左右估值，对应$100 亿市值，仅是和游戏板块的估值相当。20% 以上的增长预期，却仅对应 10x 左右的估值，显然是割裂的。我们认为随着市场对该板块认知的加速，以及 Fintech 巨大的潜在市场规模，DFS 是有可能带来意外之喜的。基于以上业绩前股价隐含的预期，我们可以看到本季度业绩最大的亮点就在于最关键的电商业务的增长和利润率改善幅度的超预期。既然本季度电商的 adj.EBITDA/GMV 就已达 0.5%，那么市场当前预期到 26 年实现 1%+ 以上利润率的预期似乎就更显得 “轻而易举” 而非过于乐观。因此会诱导市场进一步上调对电商业务利润提升节奏的预期。不过，在超预期的电商业务之外，海豚投研经过更详细的观察后，也发现游戏和金融业务的表现并没有咋一看的收入指引展现的那么好。游戏业务的用户数和人均支付金额双双走低，展现出生态的变弱。而金融业务的底层贷款增长也稍低于预期，同时费用却超预期增加，拖累了利润增长。这或许也是公司开票后涨幅较盘前大涨明显缩窄的原因。以下为财报详细解读：一、增长又增利，Shopee 无愧顶梁柱最关键的 Shopee 电商板块上，本季GMV 达 286 亿，同比增长近 24%，明显好于市场预期 18% 的同比增速。趋势上，环比上季增速仅降速约 1pct，尽管已迈入高基数期，电商业务的增长却近乎没有放缓，韧性显著强于预期。拆分价量来看，本季订单量同比增速为 20%，环比放缓 4pct。单量增速近 3 个季度以来确实在显著且持续的放缓，但如上季度的情况类似，量的增长趋缓的同时，客单价的止跌回升（由于直播电商和价格补贴等影响消退）接棒了对 GMV 增长的推动。本季平均客单价走高 3%，虽绝对值不高，但相比前几个季度-10% 上下的均价下滑，环比加速对 GMV 增长的边际贡献仍是相当可观的。收入层面，本季 Shopee 营收同比增长 41%，大幅强于市场预期 35% 的增长，环比同样仅降速 2pct。可见收入的超预期主要是来自 GMV 增长超预期的传导。变现率的角度，据公司的披露 2025 年初 Shopee 在泰国和印尼市场又进行了新一轮的变现率上调，大致将变现率的区间上限上调了 1pct。并且主要竞争对手 Lazada 和 TikTok Shop 也同样在部分市场上调了变现率。可见在东南亚地区，上调变现率仍是电商行业整体且一致的选择。不过据海豚投研测算，Shopee平台业务的变现率本季环比的提升幅度仅为 0.1pct，是自 4Q23 变现率重启上升趋势以来，单季提升幅度最小的一次。不过具体看，高利润的 marketplace 服务的变现率依旧环比走高了 0.4pct，是 VAS（如配送费）等利润空间较低的收费项走低了 0.3pct，拖累了整体变现率的提升幅度，但由于高利润的 marketplace 变现仍是显著走高的，对电商板块利润率的提升的拖累会更小。二、SeaMoney 金融业务继续飞快增长未来之星的SeaMoney 金融板块，本季核心指标--未收回的贷款余额到达$51 亿，同比增长 64%，但相比预期的 54.4 亿（+75% yoy）仍是明显偏低。不过，板块营收额则同比大涨 55%，环比提速 17pct，远高于市场预期 36% 的增速。与贷款余额的增长走势方向相反，由此可以猜测，本季公司在金融业务的主要重点是放在了提升变现率而非业务规模上。此外，公司逾期 90 天以上未偿还的坏账比例本季继续持平在 1.2%，信贷贷款质量比较平稳。三、用户量和人均付费双双下降，游戏板块又要凉？游戏板块的关键经营指标上，本季活跃用户约 6.2 亿人，付费用户数 5000 万人，前者环比减少了约 1100 万人。两项指标分别低于市场预期 3% 和 2%，且活跃用户再度开始流失，显然不是一个好信号。不过市场对流水的预期不算高，预期同比增速为 18%，环比减速整整 6pct。因此实际增长 19% 的表现，还是好于预期的。同样从价量的口径，本季付费用户数是环比持平的，但人均付费金额却由上季的同比持平，恶化到了本季同比-6%，是流水增长放缓的主要原因。因此整体来看，公司游戏业务的生态有再度走弱的迹象。由于递延收入余额变动的影响，Garena 的 GAAP 口径下的收入本季同比增长了 1%，较上季-16% 的表现明显改善，也好于市场预期的同比-1%。但受到调整项影响的财务指标，和底层经营数据展现出趋势相反的情况下，显然后者更加重要。因此，本季度游戏业务的增长整体还是偏向负面的。四、电商扭亏为盈进展比预期更快，金融和游戏板块喜忧参半小结前文，可见增长层面，最关键的电商业务表现明显好于预期，但游戏和金融板块的底层经营数据相比预期的表现并不算太好。当然金融业务的绝对增长还是不错的。而利润指标上，最关键的电商板块本季实现了约$0.8 亿的经营利润，明显好于预期的不到$0.2 亿。经营利润率达到 2.2%，明显好于预期的 0.5%，电商业务利润释放的进度快于预期。游戏板块的利润本季为$2.7 亿，好于卖方预期的$2.5 亿。本季游戏板块的利润率达 52%，同比走高了 0.9pct，但环比上季的 52.7% 则是轻微下降，明显好于卖方保守预期的 48.3%。但越过预期差，游戏板块的利率是比较平稳的。 DFS 金融板块本季实现$1.98 亿的经营利润，明显低于卖方预期的$2.3 亿，并且板块的利润率为 27%，环比前两个季度 28%~29% 的水平有一定的下降。结合后文会分析的费用支出，本季金融板块的营销支出近乎环比翻倍了。似乎是在规模明显增长后，为了继续维持高双位数的增长，必须要匹配增加费用投入了。五、收入增长跑赢费用增长，利润释放进展超预期由于电商板块超预期强劲的增长，以及金融和游戏板块的虽然底层经营指标表现不算太好，但营收角度也是好于预期的，本季 Sea 整体实现收入 49.5 亿，同比增长 37%，增速再度环比走高 6pct，增长可谓相当强劲，但实际含金量没有看似的那么高。毛利层面，本季公司整体实现毛利润 22 亿，整体毛利由 43% 提升到 45%，同比增长了约 45%，显著高于预期的 30%，毛利表现也相当不错。细分来看，游戏板块的毛利基本环比持平，没有明显变化。主要是电商&金融板块整体的毛利率环比提升了 2pct，促使了集团整体毛利不俗的表现。结合前文，电商和金融业务变现率的双双走高应当是毛利率提升的主要原因。费用层面，四项经营费用合计支出近$19.5 亿，同比增长了 19%，虽仍明显低于营收增速，但相比上季度 5% 的增长，仍可见费用投入的力度有一点的回升。四项费用合计占收入比重相比上季的 39.3% 小幅提升到了 39.5% 具体来看，主要是营销费用的增长，占收入的比重环比提升了约 0.9% 到 21.2%。分板块来看Shopee 电商业务的营销费用率反而是环比下降 0.7pct 到 23.3%。但是游戏营销费率则同比增长了 48%，增长相对明显，但由于绝对值不过$0.45 亿，影响不算大。其中金融板块的营销费用从上季的$0.66 亿，近乎翻倍到了$1.2 亿，可见营销费用增长相对明显。总体来看，虽然由于营销费用的增加，总体经营费率是环比小幅增长了 0.2pct，但由于变现率的走高，毛利率环比提升整整 2pct。因此在增长端的增长明显高于费用端增长的情况下，本季 Sea 整体的经营利润率仍是提升到了 6.2%（vs.上季的 4.7%），实际经营利润约$3.1 亿，比预期的$2.6 亿高出约 18%。利润释放速度还是好于预期的。

海豚投研03-05 00:09

YTD涨幅85%，Sea为何能华丽转身？

是激烈竞争下的促销和优惠券支出增加。 Garena Garena在Q2表现相对疲软，游戏收入同比下降3.2%至4.3亿美元，低于市场预期，主要是递延收入变动的影响，调整后的游戏收入同比增长16%。而活跃用户数量同比上升19%至6.48亿，环比也增加了5330万人，这一趋势向好，证明游戏业务度过低潮，开始回暖。游戏流水本季继续环比增长5%到5.4亿美元。调整后EBITDA率仍保持在较高水平,达到55.8%，这得益于其高毛利的游戏业务模式。 SeaMoney SeaMoney在2024年Q2表现出色，总支付总额同比增长34.2%至81亿美元[1]。付费用户数量同比增长26.7%至1100万，东南亚数字支付市场的快速增长。收入同比增长41.2%至5.2亿美元，毛利率也从去年同期的48.2%提升至51.7%，盈利能力在不断提升。新的口径下本季度未收回的贷款余额为35亿美元，环比上季增长了2亿，坏账率则由上季的1.4%下降到1.3%。同时，SeaMoney本季度贡献了1.5亿的经营利润，抵消了Garena的疲软。未来，Sea Limited将继续专注于东南亚市场，进一步巩固其在电商、数字娱乐和数字支付领域的领先地位。投资要点电商方面，整体的GMV增速仍然能保持24%，同时变现率走高，对收入以及利润率的提升肯定是好事，但是羊毛出在羊身上，从商家方面能获取的收入一定还是有上限的。Shopee如果想要继续改善收入或者利润率，可能还要从更多的广告等业务下手。同时，目前与Lazada、Tiktok、Shein、Temu包括Amazon等平台的竞争依然激烈，这种竞争态势仍然还需要维持一段时间，因此变现率和利润率还未达到平衡状态。但是公司依然在推动行业向盈利和可持续发展迈进。管理层维持了对Shopee长期盈利目标的预期，EBITDA的2%到3%。游戏方面，但从绝对值上来看是下降的，游戏周期下滑不可避免，不过本季度开始用户回归，Garena也开始从自研游戏往更多的合作代理方向进行，从另一方面也能提高用户粘性，虽然可能利润率有所下滑，但对整个板块的业务来说是好事。支付业务方面，目前还在上升增长周期，且目前风险可控，未来有望进一步给集团提高利润率做贡献。指引与估值。Sea今年以来股价承压，主要还是担心业绩下滑，以及电商业务亏损难以改善，目前来看都是向好的迹象，同时公司也提升了24全年的GMV的增速，指引从15%-19%上调到了可能超过20%，同时，Shopee预计将在第三季度实现调整后EBITDA的正增长（扭亏为盈），也是对下半年的电商增长较有信心。这也是市场给出正向反馈的主要原因。

老虎证券2024-08-14

金色Web3.0日报 | Meme币市值跌破490亿美元

发行，总量为10,000个。数据显示，garena.eth部署的Hawa NFT成ETH主网近期唯一售磬的10K级NFT。据悉，Hash War由Bamboo Meta 团队开发，该团队旨意为用户打造优秀的Web3娱乐产品，Hash War 和传统的卡牌游戏玩法差不多，简单易上手，搭配好阵容后战斗是全自动进行。此外，Hawa代币是游戏的唯一货币，固定数量并且完全由社区和玩家持有。与传统的GAMEFI不同，Hawa并不是游戏代币，而是hawa生态的股指，消费者持股。免责声明：金色财经作为区块链资讯平台，所发布的文章内容仅供信息参考，不作为实际投资建议。请大家树立正确投资理念，务必提高风险意识。来源：金色财经

金色财经2024-06-18

区块链行业新星——SEA 不断探索数字化资产业务

面都有质的飞跃。在2014年，当时用名Garena的SEA成为新加坡第一家互联网独角兽。SEA在分布式存储、数据交互、授权和跟踪技术方面具有巨大的潜力。随着市场经济的回暖，越来越多的人投入游戏和网购，SEA的股票大热，其联合创始人David Chen跻身亿万富豪的行列。在良好的发展势头下，SEAI平台巧妙地设计了自己的商业模式，围绕数字社交、数字内容、数字商品、数字服务打造了三维多层次的收入矩阵，为平台注入了持续的创新动力和经济活力。 SEA 制定出利用区块链技术的全面计划，通过提高市场透明度和风险管理，加强监管监督和控制，释放效率和创新，从而创造更好的投资者体验。另一方面，促进机构 DeFi（去中心化金融）并将数字资产无缝集成到现有产品中。此外，还与资产管理公司、经纪交易商和托管人合作，探索不同的用例。目前，SEA平台会员基数20000强大地推社区，SEA已运营了2年，即将在pancakeswap上线SEAI代币。SEAI 是 SEA 原生代币。它基于以太坊发行，完全符合ERC20标准。它具有以太坊网络成熟的安全性和处理性能。它是维持 SEA 正常运行和经济体系公平的基本要素之一。SEAI未来将可以用于交换个人数据，这对于投资 SEAI 的用户来说将是一个重大的利好消息，这意味着 SEAI 将迎来商业通缩环境，货币的价格也会随之上涨。 SEAI平台始终坚持“以情感为核心，以价值创造为导向”的发展理念，建立多元化、可持续的收入来源，为平台的长期发展提供坚实的保障，为用户带来无尽的情感服务价值。未来，数字资产在各行各业中都继续创造万亿级市场。随着5G、AI等新技术的不断应用和普及，SEA将会迎来更加广阔的市场前景和发展机遇。来源：金色财经

金色财经2024-06-18

Sea Q1喜忧参半，几个问题仍然无解？

2170万美元，去年同期为盈利。游戏Garena的预订金额5.121亿美元，同比增长10.8%，但是收入仍下降15.1%，调整后EBITDA增长27%达到2.92亿美元。该部门一直在努力推出新游戏来提振销量，新游戏Black Clover M流水占比提升。金融的SeaMoney业务收入达到4.99亿美元，同比增长21%，超过了游戏业务，调整后EBITDA为1.487亿美元,同比增长50.3%，同时，未偿贷款余额33亿美元，同比增长28.7%，SeaMoney将其强劲的增长势头和盈利能力延续，同时保持审慎的风险管理。Q1末信贷损失为 1.618亿美元，低于去年同期的1.774亿美元。总得说来Sea的业绩非常综合，有正面的部分也有负面的部分。正面的部分包括：金融业务不断壮大，且利润率在提升，考虑到未来降息是大概率的事，对于有电商平台支持的信贷业务也会有更好的环境支持；游戏业务的付费用户仍然在增长，虽然当家游戏因为生命周期也不短下滑，同时，流水数据同比跌幅随着度过高基数期而降幅缩窄；未来可能以更多代理、合发的来补充，而新游戏也需要周期；电商份额仍在稳定增长，在南美地区收缩了之后，着重在东南亚地区发力，以深耕当地市场；公司整体亏损开始缩小；负面的部分包括电商以量换量，营销费用过重，也说明东南亚地区虽然不大，但因为文化、政治等影响，社群网络的推广并非易事。加之市场竞争趋于激烈，消费者又多价格敏感，导致利润低下；游戏业务依然青黄不接，收入下滑趋势不变，目前已是最小比例，中国公司在东南亚的进展顺利，阿里，拼多多Temu都会继续抢夺东南亚市场；坏账率仍维持低位，在不断增长的同时，用户资产质量也相对不错。增长的业务不赚钱，赚钱的业务不增长。

老虎证券2024-05-15

Sensor Tower：腾讯旗下《荒野乱斗》日活全球第三

万，最高点时逾6896万，日活仅次于《Garena Free Fire MAX》及《罗布乐思》，位列全球手游日活第三。

金融界2024-04-15

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